国内汽车起重机市占率 | 资料来源：WIND,申万宏源研究
从全球的视野来看，中国的徐工、中联重科和三一重工2016年总营收全球市占率分别为3.7%、2.7%和2.3%，排名分别为第2、4和6名。
趋势明显：西方在衰落，中国在崛起。
资料来源：WIND,申万宏源研究
以中联重科的行业竞争力，这一波工程机械行业的复苏，注定不会缺席。
随着起重机和混凝土机械的销售高峰在2018、2019年出现，营收以及利润还会扩大。
从营收以及利润态势，就可看出这种趋势：2009-2010年业绩飞速发展，但随后经济软着陆。
2012-2016连续5年工程机械行业重度衰退，直到2016年第二季度开始复苏，营业收入增速到今年一季度20.58%，是最近7年最好的表现。
资料来源：公司公告
主要还是工程机械做出贡献，2017年工程机械收入已经占到77%以上，今年环境业务出清，业绩占比还会继续上升。
净利润增速远远超过营收增长，今年一季度增速同比3倍以上。
从产品毛利率上来看，毛利率从2012年以来趋势性回落至2017年21.35%，到今年一季度快速回升到25%以上。
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最后，市场还忽略了中联重科资产负债表以及估值的回归。
这是第四、第五个误区，我们打个包分析。
中联重科过去的资产负债表隐含了很多的地雷，特别是应收账款。
这是过去中联重科用极其宽松的信用销售政策，跟三一重工在混凝土机械进行“争霸”，留下的历史包袱。
此类信用销售政策，允许客户赊账，中联重科作担保，客户从银行贷款买中联重科的产品。
下游市场如果一直好下去，也许不会出问题，但下游市场一旦转衰，大面积坏账难以避免。
2010年应收账款69.47亿，2014年峰值达到304.39亿。
应收账款周转天数由2010年67.21天降低到2016年538天。
为了卸掉历史包袱，中联重科在2017年进行大额资产减值，接近88亿，超过过去10年资产减值损失的总和。
应收账款周转天数目前已降到313天，处于近5年的最佳状态，存货在2017年也进行了15多个亿减值，主要对二手机进行处理。
总的来说，资产减值压力已经大幅下降，今年一季度资产减值0.296亿，也是2010年以来同期最低。
随着应收账款和存货运营变好，公司的经营现金流已经有了很大的改善，每股经营现金流从2012年0.38元下降到2015年-0.44元，2017年已经回升到0.37元。
资料来源：公司公告
经历了2017年的狂甩包袱，资产负债表以及估值将会进入趋势性修复。
同时，利润水平也将同步修复。
拿毛利率来说，中联重科正常状态应该是30%左右，2017年是21%，2018年一季度已经是25%。
虽然占主要成本的原材料大幅涨价，但终端工程机械销售火爆，又是寡头垄断格局，更加容易转嫁上游的成本压力，并能通过产品涨价增厚利润。
2016年，中联重科的净利润率是-4.5%，2017年是5.36%，到今年已是5.8%，制造业的正常净利率大概为10%，离净利润率正常化还有很大空间。
而动力主要是销售利润增加，资产减值压力减少，汇兑收益增加。
前两者已分析，最后一个因素主要受人民币汇率影响。
中联重科境外销售收入2017年大概占到总收入的10%，约23亿，海外销售主要以美元及欧元结算。
管理层预计美元、欧元、港元及日元对人民币的汇率上升/下降5个百分点，将导致公司税后利润以及*权益减少/增加人民币2.39亿元。
2017年人民币汇率升值超过6%，汇兑损失造成财务费用由10.35亿上升至15亿。
今年情况刚好相反，今年在岸人民币贬值约4.89%（2018年8月27日约1美元兑6.824），目前央行开始干预人民币汇率，估计未来在这个水平保持稳定。
目前中联重科的估值处于历史的低位，PB大概为0.8左右，破净状态。
徐工机械由近年来最低的0.7提升到1.5左右；柳工也是大概从0.7倍PB提升到1.5左右。
参考同行，如中联重科的PB回归，将带来起码20%的潜在收益。
实际上，五大认知偏差，反而是其五大优势。
某种意义上说，要取得超额收益，就是在某一时点上，你比市场知道的更多、认识的更深。
相信借助“后发优势”，回归初心的中联重科，估值大概率会有较大的提升空间。
