出品：新浪财经上市公司研究院
文/夏虫工作室
导语：中天科技海缆业务被视为中天科技“下金蛋”的母鸡，管理层重启分拆背后是一众高管等突击入股，高管有没有套利动机？当重启分拆时，二级市场给出负反馈，公司管理层诚信也饱受投资者质疑。此外，海缆业务被投资者视为公司新增量业务，而公司光纤光缆和电力线缆为公司存量业务。当增量业务分拆时被视为核心业务时，是否意味着公司的存量业务并不被投资者看好？
近日，中天科技再次终止分拆引发市场热议。
3月19日晚间，中天科技发布公告称，鉴于中天科技海缆在中天科技股份主营业务结构中的重要性，决定终止本次中天科技海缆分拆上市事项。
值得一提的是，这已经是公司第二次终止分拆上市计划。随即，上交所对中天科技下发监管工作函，处理事由为“就公司子公司分拆上市相关信息披露事项明确监管要求”，涉及对象为“上市公司，董事，监事，高级管理人员”。
对于上市分拆，管理层诚信曾因此备受投资者质疑。中天科技如此频繁启动又终止，这背后究竟有何隐情？
管理层诚信饱受质疑 高管专业水平堪忧
公司曾于2020年9月首次启动筹划分拆中天科技海缆上市的计划。2021年5月，中天科技海缆向上海证券交易所提交了首次公开发行股票并在科创板上市的申请材料，并获受理。然而，不到三个月，公司随即撤回上市申请材料。
公司于2021年8 月27日终止分拆中天科技海缆至科创板上市事项，并撤回相关上市申请文件。公司给出分拆终止的理由是，公司考虑到自身经营情况、统筹安排业务发展和资本运作规划等原因。
2022年11月，公司又重启分拆上市计划。2022年11月24日晚，中天科技发布公告称，计划将中天海缆业务分拆上市。值得一提的是，曾有投资者就公司分拆计划询问时，公司于2022年11月14日在互动易给予否认。仅仅十天时间，公司又改口重启分拆。对此，投资者表达对管理层的不满，“前段时间管理层还言之凿凿说没有讨论过拆分，毫无信用可言。”
来源：互动易
需要指出的是，公司的高管频繁收监管函，这一定程度反映公司高管专业水平有待提高。
2021年11月1日起，有媒体报道指出，公司于机构调研会上称其“海洋板块2021年第三季度末未执行订单约90亿元，绝大部分在四季度与2022年确认”“新能源板块2021年收入接近30亿元，2022年收入可达60亿元。” 公司股价于11月1日起连续涨停，市值大幅攀升。
对于极其敏感业绩数据，公司高管似乎并未保持其专业性。上市公司的业务订单量和预测性数据属于投资者高度关注的重要经营性信息，对上市公司股票交易价格和投资者决策可能产生较大影响。上述相关信息应当根据规则由公司在符合中国证监会规定的指定媒体上真实、准确、完整地披露。但是，公司相关人员在机构调研会上透露公司重要业务板块订单量和预测性数据等信息，且公司董事会秘书未勤勉尽责，未能及时发现、阻止上述行为，公司相关信息披露不公平，信息披露管理制度存在缺陷。
2022年1月11日，上交所对中天科技和时任董事会秘书杨栋云、副总经理肖方印予以监管警示。
与此同时，公司的财务总监也曾因会计差错问题被警示。
2022年6月21日，中天科技公告上交所决定对公司及时任财务总监高洪时予以监管警示。经查明，2022年4月30日，江苏中天科技股份有限公司（以下简称中天科技或公司）披露会计差错更正公告称，公司于2019年新增高端通信业务，主要产品为多网融合通信基站用设备，鉴于高端通信业务经营过程中，公司未能就原材料采购和产品销售拥有足够的定价权，高端通信业务收入确认由“总额法”变更为“净额法”，并采用追溯重述法对2019年度、2020年度的财务数据进行追溯调整、对2021年1至9月数据进行更正。
下金蛋的母鸡被拿走？管理层有没有套利动机
需要指出的是，中天科技属于多元化经营企业，其业务涵盖通信、电网、海洋装备、新能源、新材料和智能制造、贸易等领域。
来源：光大证券研报
对于多元化企业，分拆上市似乎对于中天科技是利好。一方面，分拆可以使得中天科技进一步聚焦主业；另一方面，同时也可以增加上市公司的融资渠道，市场将会给与分拆子公司更高估值水平，有利于提升公司整体估值水平。然而，颇为玩味的是，市场对于中天科技分拆海缆业务并不买单，对于分拆启动股价下跌，而对于分拆终止则股价上扬。这背后又有何深层次原因呢？
首先，中天此次分拆的标的属于“下金蛋”的母鸡，业绩贡献占比较大，分拆后将会摊薄一定*权益，对原*并不友好。
需要指出的是，对于分拆上市，监管对于净利润及净资产均有明确的红线，主要为防止上市公司持有股份被过分稀释，防止原*权益被过分摊薄。分拆规则规定，上市公司最近1个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润不得超过归属于上市公司*的净利润的50%；上市公司最近1个会计年度合并报表中按权益享有的拟分拆所属子公司净资产不得超过归属于上市公司*的净资产的30%。
此次拟分拆上市的主体是中天科技旗下的中天科技海缆股份有限公司（简称“中天海缆”）。根据公开资料显示，2022年前三季度，中天海缆营业收入64.53亿元，净利润8.77亿元，营收及净利润在中天科技中的占比分别为22.1%和34.62%。
其次，分拆上市前夕，公司高管等通过员工持股平台已经提前突击入股分拆上市标的。
公开资料显示，2020年11月27日，中天海缆召开2020年第二次临时*大会，审议通过了《关于中天科技海缆股份有限公司实施增资并引入员工持股平台暨关联交易的议案》，同意中天海缆股本规模增至5.39亿股，此次新增股本为5900万股，由中天科技董事、高级管理人员及核心员工和中天海缆的董事、监事、高级管理人员及核心员工新设立的员工持股平台以货币方式认缴。参与员工持股的相关人员共设立5个合伙企业作为员工持股平台，分别为天津毓锦、天津毓鸿、天津毓秀、天津毓程和天津毓远。
来源：公告
分拆出尔反尔或暴露其业务短板
对于公司再次重启分拆，公司给出的理由为响应投资者关切。
公开资料显示，公司董事会秘书于2022年11月14日下午向董事长汇报投资人关注热点问题时，请示是否将部分重大事项提请董事会决策，董事长同意将筹划分拆海缆上市议案提请最近一次董事会讨论，并于11月24日，最终投票表决筹划海缆分拆上市议案取得通过。
需要提醒投资者的是，中天科技分拆的中天海缆拟上市板块是科创板。对于科创板，尽管对公司营收、盈利能力等硬性财务指标相对弱化，但公司估值与公司成长性呈现出正相关。换言之，公司要取得好的估值水平，或应趁行业景气度尚存之际。
然而，随着抢装热潮褪去，市场对中天海缆的未来高增长未必可持续。国家发改委通知2020年年底陆上风电及2021年年底海上风电补贴政策的取消，2019年下半年起，风电产业迎来抢装热潮。经历2021年抢装潮，2022年海风装机低于预期。根据国家能源局数据，我国2022年全年风电新增装机37.63GW，同比下降21%。
对于此次再次终止分拆，公司则表示是基于公司现有业务可持续发展的考虑，以及与各方充分沟通及审慎论证的结果，最终也较好的推动*利益保护。
事实上，海缆业务被投资者视为公司新增量业务，而公司光纤光缆和电力线缆为公司存量业务。当增量业务分拆被视为核心业务时，是否意味着公司的存量业务不被投资者看好？
从2021年公司业务结构看，公司的营收规模超461亿元，但其中100亿为毛利率1%左右的贸易收入。其次，从盈利结构看，光纤光缆和电力线缆等盈利水平都不及海缆业务（海洋系列）板块。
来源：公告
中天科技1月30日公告，预计2022年年度实现归母净利润30亿元到33亿元，与上年同期（追溯调整前）相比，增加28.28亿元到31.28亿元，同比增长1643%到1818%；与上年同期（追溯调整后）相比，增加28.18亿元到31.18亿元，同比增长1547%到1711%。如果剔除偶发性减值因素，公司盈利水平在下降。
此外，6月30日，公司处置了全资子公司中天科技集团上海国际贸易有限公司100%的股权。因此我们剔除贸易公司资产处置影响，选取2022年上半年数据对比发现，公司的营收规模也在大幅下降。
