资料来源：资产信息网 千际投行 WIND
天然气行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV企业价值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、红利折现模型、股权自由现金流折现模型、无杠杆自由现金流折现模型、净资产价值法、经济增加值折现模型、调整现值法、NAV净资产价值估值法、账面价值法、清算价值法、成本重置法、实物期权、LTV/CAC（客户终身价值/客户获得成本）、P/GMV、P/C(customer)、梅特卡夫估值模型、PEV等。
图 估值
资料来源：资产信息网 千际投行
3.2 驱动因素多元化的天然气消费结构
随着环境保护意识的增强，天然气作为一种清洁、高效的能源逐渐受到各方关注。在中国，天然气的消费结构正在经历一个多元化的转变。传统上，中国的城市燃气主要由天然气、液化石油气和工业煤气组成。但随着对煤炭燃烧产生的空气污染问题的日益关注，天然气作为一种低污染的能源逐渐受到青睐。
中国的能源结构正在向低碳、环保方向转变，其中天然气的角色日益凸显。与煤炭相比，天然气的污染物排放量明显较低，这使得天然气成为了优化能源结构的首选。目前，中国的天然气消费结构已经涵盖了城市燃气、工业燃料、化工、交通和发电等多个领域，其中城市燃气的消费占比最高，达到30.4%。随着“煤改气”政策的推进，天然气在城市居民生活中的应用也在逐年增加。
此外，天然气在发电领域的应用也日益受到重视。由于天然气发电设备的开停灵活、供电稳定，它在电力高峰期可以迅速投入运行，为城市供电提供稳定的支持。综上所述，天然气作为一种清洁、高效的能源，其在中国的应用前景广阔，将持续推动天然气行业的发展。
技术创新与装备升级
在天然气行业，技术进步和装备升级是推动行业发展的关键因素。近年来，中国在油气勘探领域取得了一系列重要的技术突破。例如，深层海相碳酸盐岩大气田、前陆冲断带深层构造和深水高温高压天然气等新的油气地质理论已经得到验证，并成功推动了多个大型气田的发现。
在装备技术方面，中国也取得了显著的进步。例如，3500米以浅的页岩气勘探开发技术已经基本成熟，相关的钻井、压裂等关键技术和装备也已实现国产化。此外，中国还成功建设了首个千亿立方米的深水大气田“深海一号”。
在管道建设方面，中俄东线采用了国际先进的技术和装备，如1422毫米的大口径、X80的高钢级和12兆帕的高压力组合。同时，一系列新技术如远程管理系统、三维可视化设备管理系统、无人机巡护系统等也已经在实际应用中得到验证。
3.3 行业风险分析表 常见行业风险因子
资料来源：资产信息网 千际投行
监管与税务政策风险
中国的石油和天然气行业受到国家政府的严格监管。这些监管政策涵盖了从勘探和生产许可证的发放到特定的税费、环境保护要求和安全标准等多个方面。任何政策的变动都可能对企业的经营活动产生深远的影响。例如，政府可能会对勘探和生产活动设定更为严格的标准，或者调整与行业相关的税费政策。
税务政策对于公司的经营至关重要。随着中国政府正在逐步推进税务改革，与天然气行业相关的税费政策有可能发生变化。这些变化可能会直接影响到公司的盈利能力和经营策略。
油气价格的不稳定性
油气价格的波动一直是行业内的一个重要问题。这些价格受到全球和地区的政治经济变化、油气的供需关系，以及其他具有国际影响的突发事件和争端的影响。在中国，国内的原油价格是基于国际原油价格来确定的，而国内的成品油价格则会随着国际市场的原油价格变化进行调整。此外，国内的天然气价格是按照政府的指导价来执行的。
储量估计的不确定性
油气储量的估计是一个复杂的过程，涉及到多种因素、假设和变量。这些因素包括技术和经济数据的质量和数量，以及其他许多无法控制的因素。随着时间的推移，这些估计可能会发生变化。此外，钻探、测试和开采的结果可能会导致储量数据的修正。
为了应对这些风险，天然气企业需要采取一系列的措施。首先，企业应该加速其数字化转型，确保整体的数字化战略与公司的长期目标相一致。此外，企业还需要加强供应链管理，确保业务的弹性。对于高层管理者来说，他们的主要任务是构建一个灵活、高效的供应链，以应对市场的不确定性。
3.4 竞争分析随着全球气候变化和环境问题日益受到关注，清洁能源的发展成为了各国政府和企业的共同目标。在众多的能源选择中，天然气因其清洁、高效的特点，逐渐成为了能源转型的重要选择。特别是在中国，随着经济的持续增长和对环境保护的重视，天然气的使用量呈现出快速增长的趋势。然而，任何一个行业的发展都不可能一帆风顺，天然气行业也同样面临着许多机遇和挑战。为了更深入地了解天然气行业的现状和未来趋势，本文将采用SWOT分析框架，从全球和中国的角度对天然气行业进行全面的竞争分析。
优势（Strengths）
- 资源丰富：全球天然气储量丰富，特别是在中东、俄罗斯和北美地区。中国虽然天然气资源不如石油丰富，但近年来的勘探活动也发现了大量的天然气资源，特别是在西部和南海地区。
- 清洁能源：与煤炭和石油相比，天然气燃烧时产生的温室气体和其他污染物较少，被视为一种更为清洁和环保的能源。
- 技术进步：随着技术的进步，天然气的开采和运输成本逐渐降低，LNG技术的发展使得天然气可以在全球范围内进行交易。
- 政策支持：许多国家为了减少碳排放和改善空气质量，都在鼓励使用天然气。中国政府也在推动“煤改气”政策，鼓励天然气在城市和工业中的应用。
弱势（Weaknesses）
- 价格波动：天然气价格受到多种因素的影响，如全球经济状况、政治事件和天气变化等，价格波动较大。
- 运输和存储：天然气的运输和存储相对复杂，需要特殊的设备和技术，增加了成本。
- 市场竞争：随着可再生能源如风能、太阳能的发展，天然气面临来自其他清洁能源的竞争。
- 资源分布不均：虽然全球天然气资源丰富，但其分布不均，导致某些地区需要依赖进口。
机会（Opportunities）
- 能源转型：随着全球对气候变化的关注，各国都在寻求减少碳排放的方法，天然气作为一种清洁能源，有巨大的市场潜力。
- 基础设施建设：随着天然气市场的扩大，需要更多的输气管道、LNG接收站和储存设施，为相关行业带来机会。
- 技术创新：新技术如页岩气开采技术、深海开采技术等为天然气行业带来新的机会。
- 中国市场潜力：随着中国经济的持续增长和政府对清洁能源的支持，中国市场对天然气的需求将持续增长。
威胁（Threats）
- 政治和地缘政治风险：天然气的主要生产国多在中东和俄罗斯，这些地区的政治和地缘政治风险可能影响到天然气的供应。
- 替代能源：随着技术的进步，其他清洁能源如风能、太阳能、核能等可能成为天然气的竞争对手。
- 环境和安全问题：天然气开采和运输可能会导致环境污染和安全事故，增加了行业的风险。
- 经济波动：全球经济的波动可能会影响到天然气的需求和价格。
（1）销气量：龙头效应延续，昆仑能源做大终端成效明显
2021 年，国内天然气需求达到 3740 亿方，同比增幅 15%。上下半年消费增速分别 16%和 14%。下半年受高气价影响，增速小幅回落。全年进口气增速保持较高水平，净进口同比 24%。 三大公司中，昆仑能源增速最快。新奥能源 2021 零售气量 253 亿方，同比 15%；华润燃 气零售气量 341 亿方，同比 17%；昆仑能源零售气量 257 亿方，同比 19%。值得注意， 昆仑能源的工业气量同比 35%，显著超出同行水平。公司在年报中提到“坚持做强做优做 大终端业务…瞄准地市级城市和大型工业园区”。
图 主要城市燃气公司2021年零售气量增速情况（单位：亿方）
资料来源：资产信息网 千际投行 天风证券研究所
（2）毛差：行业整体承压，昆仑能源借助工业占比提升表现较好
在 2021 年上游高气价的影响下，城市燃气公司承受了成本压力。新奥能源毛差下降 0.10 元/方，华润燃气毛差下降 0.07 元/方，昆仑能源毛差下降 0.02 元/方。 昆仑能源毛差表现相对稳定，主要原因可能是，其工业用户销量大幅提升 35%，而工业气 顺价相对容易；顺价有一定难度的居民气在公司总销气量中占比较低，且 2021 年增速也 比较低。 根据新奥能源业绩说明 PPT，其毛差下滑的主要原因是：
- 上游采购价在基准门站价基础 上；2 季度上浮 5%，3 季度上浮 10%，4 季度上浮 30-35%，涨幅均较去年提升；
- LNG 价 格较去年同比大幅上涨；
- 顺价没有在年内全部完成。 与新奥能源解释毛差下降原因的第一条互相印证，三大油 2021 年天然气实现价格都有不 同程度的提升。中国石油、中国石化、中国海洋石油三家公司的天然气上游实现价格分别 1.73/1.61/1.57 元/方，同比 0.56/0.25/0.07 元/方，2022 年有望进一步上涨。
图 主要城市燃气公司 2021 毛差变化情况（单位：元/方）
