*来源：Bloomberg, ETP issuers在欧洲，瑞士和德国也是著名白银ETP的所在地。最重要的是瑞士的ZKB Silver ETP，拥有信托9500万盎司。该产品于2007年推出，是在瑞士证券交易所（SIX Swiss Exchange）交易的三个ETP之一。在德国，Xtrackers实体白银ETC EUR是该处三个白银ETP中最大的一个。该基金持有白银5300万盎司，在德国证券交易所电子交易平台Xetra上交易。这五个国家加在一起几乎占据了所有白银ETP的发行量。仅有1%的发行量被分配至其他地区，在澳大利亚、土耳其和日本各有一个ETP上市，管理总量仅有1400万盎司。
以发行者所在地划分的ETP持有量
ETP Holdings, by Issuer Location
*来源：Bloomberg, ETP issuers
ETP托管方
ETP Custodians
ETP基金所在地或挂牌的国家，与实物金银的实际持有地往往会有所不同。今年，随着ETP需求的猛增，导致人们对金属潜在供应量感到担忧。因此，托管库的位置已成为人们更加关注的焦点。尽管在过去12-14个月中，其主导地位显着增长，但就ETP资金而言，存放实物白银的最重要地点一直是伦敦。截至2019年底，分配在英国的白银占全球总量的55％。到2021年3月底，这一比例已上升至63％。在过去5-6年中，尽管大多数白银ETP都受益于人们日益增长的兴趣，但最重要的是美国iShares Silver Trust产品购买量的激增，其中大部分实际上是在伦敦保险库中。2021年3月底，代表10个ETP基金在LBMA批准的保险库中持有7.25亿盎司。其中最大的基金为iShares Shares Trust，其托管方J.P.Morgan在英国保险库中持有4.72亿盎司，其次是WisdomTree，其托管方汇丰银行在伦敦也持有1.01亿盎司。在美国，iShares Shares Trust基金在J.P.Morgan的纽约商品交易所批准的保险库中还有1.03亿盎司的存量，并且唯一在美国拥有保险库的白银ETP。北美方面，加拿大的ETP持有量远超邻国。截止3月底，代表五个ETP持有的实物白银总量为1.98亿盎司，其中最重要的是Sprott Physical Silver Trust实物白银信托，其中1.31亿盎司存放在加拿大皇家铸币局。在其他地方，瑞士拥有1.12亿盎司的ETP白银，其中大部分是ZKB Silver ETP（9500万盎司）。
以托管方所在地划分的ETP持有量
ETP Holdings, by Custodian Location
来源：Bloomberg, ETP issuers
白银地上存量
Above-Ground Stocks of Silver
如上所述，近期ETP需求激增导致人们的担忧：如果ETP持有量进一步急剧增加，地上金银库存是否充足。要注意的是，地上白银的库存总量与可根据ETP快速分配的部分之间存在着鸿沟。就前者而言，虽然很难估计地上库存的规模，但有个可用的出发点，即看银矿的累计产量。截至2020年底约为590亿盎司。然而，包括银条和银币在内的人造银产品库存将大大减少。这反映了一系列工业和摄影产品的大规模损失。例如，太阳能需求每年大约消耗1亿盎司，但这种材料很少被回收。尽管地上库存很难确定，但毫无疑问，金银库存只占总数的一小部分。到2020年底，在伦敦，纽约商品交易所和中国批准的保险库中持有的可识别库存量合计为16.94亿盎司。此外，2010-20财年累计实物投资为24亿盎司。提醒一下，3月底的ETP为11.44亿盎司，占总量的63％。尽管这些库存随着时间的推移一直在增加（例如，截至2017年底为14.33亿盎司），但过去四年中的18％的增长似乎仍过于温和。不过，该时间内大部分时候的白银需求都值得被关注。特别是印度的进口有时会有所增加，仅在2018-19财年一年中，从伦敦运往印度的总装货量就达1.2亿盎司。在研究有多少白银可以用于新的ETP需求之前，我们必须考虑这些白银的持有情况。
分解可识别的白银库存
Breaking down Identifiable Silver stocks
首先看伦敦的金银持有情况，根据LBMA在2021年3月底公布的数据，伦敦保险库总共持有12.49亿盎司，其中约58％被分配给白银ETP。在相对较短的时间内，这是一个足够显著变化。到2019年底，伦敦保险库拥有11.62亿盎司，其中只有35％的白银用于ETP。*由于数据提交错误，导致3月份伦敦保险库所持白银总量的公布不正确。现已得到纠正，如上所述，更正后的数字是11.43亿盎司。该3月份报告错误与1月底的白银市场活动之间没有联系。图表：伦敦金银市场协会（LBMA）银库总持有量 vs 分配给伦敦ETP的白银
*来源：LBMA, ETP issuers从纽约商品交易所批准的股票来看，截至2月底，注册和符合条件的持有量合计为3.93亿盎司，接近历史最高水平。据了解，其中有26%被分配给了iShares产品。到2019年底，在纽约商品交易所仓库保险库中存放白银3.18亿盎司，其中32％被指定用于ETP。在其他地区，规模最大的白银储存位于中国，为上海黄金交易所（SGE）和上海期货交易所（SHFE）持有。到2020年底，它们各自的持有量分别为1.30亿盎司和8900万盎司。与上一年相比，这是一个显着的增长，两个交易所的总持股量跃升了约6500万盎司。这些白银均与ETP持有量无关。除了这三个市场，其他地方以可交割形式（特别是符合LBMA或纽约商品交易所合格交割标准）存在的白银库存似乎很少。例如，在印度，许多保税仓库都装有“合格交割”的银条，但这是出售给当地市场的。在印度需求显着减弱的情况下，可以将这些银条运回伦敦，但这是相当罕见的。除了分配给ETP的1.1亿盎司之外，瑞士持有的白银数量很少，但据认为总量不大。
ETP需求激增的含义
The Implications of Another Surge in ETP Demand
2021年2月2日，全球ETP持有量创下12.07亿盎司的历史新高。随着1月下旬社交媒体的狂热，对银币银条和ETP的需求都出现了激增。就后者而言，全球持有量在短短三天内猛增了1.19亿盎司，猛增主要集中在iShares基金，其持有量增加了1.10亿盎司。鉴于大多数金属被分配在伦敦，人们开始担心如果需求继续以这种速度增长，是否有足够的白银应对。在2021年2月底， 7.65亿盎司的金属被分配给伦敦的ETP，剩下3.6亿盎司的潜在可用金属。这表明，如果iShares的需求以1月下旬至2月上旬的速度持续增长，那么伦敦现有的库存用完只需要几周的时间。看到ETP需求保持这种购买速度会令人惊讶，但这种担忧仍然很现实。这反映了精炼厂将非合格交割（GDL）材料转换为LBMA批准为合格交割的1,000盎司棒材所需的时间，也反映了通过海运将其运送到伦敦所需的时间。另一种看待此问题的方法是查看纽约商品交易所和 LBMA的合并持有量，2月底为15.18亿盎司。在这些位置中存储的ETP为8.8亿盎司，这意味着从理论上讲，有42％或6.38亿盎司可以立即满足新的白银ETP需求。然而，事实并非如此简单。它没有考虑到在伦敦保险库之间转移金属的任何挑战，也没有考虑到在纽约商品交易所与伦敦之间增加ETP配置方面的任何障碍。它确实表明，至少在可预见的将来，可用金属库存应足以满足新的ETP需求。这也预示着社交媒体的狂热不会重演。如果发生这种情况，肯定会触发更高的价格，而这可以通过大量抛售来解决。作为最后的观察，值得记住的是，即使白银ETP持有量通常极具粘性，也会出现清算的情况。在2月初的需求激增之后，确实出现了一些抛售，也许是利用了白银价格8年来首次短暂超过30美元的机会。因此，在该月余下的的时间里，全球持有量净减少了3100万盎司。
