文/中泰证券首席经济学家李迅雷
今年上半年GDP增速为2.5%，其中二季度的GDP增速只有0.4%，环比为-2.6%，应该是四个季度中最低的。从六月份开始，经济回暖的趋势已经形成，下半年的经济增速将显著回升。但我们仍需关注经济增长中的结构性问题，对于就业、消费和房地产风险等给予更多关注。
上半年经济：剔除突发因素看长期趋势
乌克兰危机在二月末才爆发，而我国奥密克戎疫情在今年一季度也没有大规模蔓延，故这两大突发事件对我国经济的影响在一季度并不大。一季度的GDP同比增长4.8%，虽然同比增速较去年四季度回升0.8个百分点，但去年增速剔除基数影响后，一季度还是较去年四季度增速有所回落。从环比增速上来看，2022年一季度GDP季调环比增速1.3%，较去年四季度也有所下行。这说明，即便没有乌克兰危机和突发疫情，我国经济仍存在长期增速放缓的压力。
当然，疫情对3月份经济的影响还是明显的。如一季度规模以上工业企业增加值增速为6.5%，3月当月工业增加值同比增速录得5%，较1-2月增速小幅下行2.5个百分点，服务业生产指数也由正转负至-0.9%，整体来看，在国内本土疫情的干扰下，生产明显放缓。
2022年上半年大部分宏观数据都已经公布，除了基建投资增速显著回升外，制造业投资增速也从高位回落，房地产投资则继续负增长，上半年为-5.4%。同时国有控股企业的固定资产投资增速高达9.2%，但民间投资增速只有3.5%，差距进一步扩大。这说明我国为稳增长所采取的逆周期政策非常鲜明，而民间投资往往是顺周期的。逆周期政策主要体现在基建投资方面，已经开始起作用了。
图1：基建投资一枝独秀：前六个月增长7.1%
来源：Wind，中泰证券研究所
但是，基建投资的增速真的能持续上升吗？历史上多次出现基建年初冲高后增速不断回落的情况，比如2011年、2015年、2017年和2018年等。相比去年“缺项目”导致资金明显闲置的情况，今年项目端不再成为基建发力的主要制约。
相比之下，钱从哪来可能更关键。今年基建稳增长的意愿和力度均有明显提高，但是“严控隐债”的基调和红线目前还没有变，地方政府只能在现有制度约束和财力范围内“尽力而为、量力而行”。而且，民间资本对基建投资的参与度在下降，因为投资回报率偏低。因此，基建投资全年增速估计在6%左右。
从银行的中长期信贷数据也可以发现，1-5月份都出现大幅度负增长。其中居民部门同比少增1.77万亿元，企业部门同比少增1.01万亿元，这与2020年疫情爆发期形成鲜明对照。尽管6月份的社融数据比较强劲，企业中长期贷款规模也有所增加，但不改变大趋势。这也意味着企业和居民部门的中长期融资需求可能依然不足，尤其是民企的中长期投资意愿偏弱。
图2：今年前五月企业和居民部门的中长期贷款额同比减少（亿元）
