本轮炼化行业资本开支以恒力炼化、浙江石化、文莱 PMB 项目及中科炼化为代表。据中 石化经济技术研究院数据，2018 年我国炼厂催化裂化/延迟焦化处理能力占炼能比为 27%/13%，而催化重整/加氢裂化/加氢精制的比例分为别 11%/11%/44%，而三大民营炼 化装置在催化重整、加氢裂化及加氢精制环节占比均显著高于早期炼厂，中科炼化在这三 类装置上亦较早期炼厂更多布局。以恒力炼化装置对比，催化裂化及延迟焦化比例均为 0%，而催化重整/加氢裂化/加氢精制比例分别高达 48%/98%/125%。
新型炼厂重整能力占比的提高将产出更多的重整油，辛烷值较高，另一方面可以给炼厂供 应更多氢气，赋予其在产品脱硫精制深加工方面的优势。对国营新型炼厂而言，油品升级 及炼化一体化或是其加强重整环节的起因之一，而对于民营炼化而言，则更是为后端 PX 的生产铺路。中国 PTA 产业庞大，2019 年底产能达 5452 万吨，占全球 60%。对于 PX 工厂，相比于面对海外相对分散的下游 PTA 需求而投建的小规模装置（60-120 万吨级）， 中国民营炼化企业的单套 PX 装置规模较大，整体成本亦有优势，差异化工艺独辟蹊径。
涤纶-PTA 产业链：需求有望触底回升，集中度大幅提升
据 CCFEI 我国涤纶长丝产能产量保持持续增长，2019 年产能达 4165 万吨，产量 3534 万吨，同比增长 8.1%。2020 年 1-10 月由于疫情影响，我国涤纶长丝产量同比微增 3.6% 至 3007 万吨， 5 月以来伴随内需改善及海外整体复工复产，国内涤纶长丝产量同比转增 至 6.1%，行业景气逐步复苏， 6-9 月保持产量同比增速均超过 9%，10 月由于需求逐步 回落产量增速下滑至 4.2%。
从行业格局而言，2010 年以来我国涤纶长丝及 PTA 行业产能集中度持续提升，2019 年涤 纶长丝/PTA 行业产能 CR5 分别达 45%/65%，较 2010 年分别提升 18/10pct，2019-2020 年行业新增产能也集中于六大龙头企业。涤纶长丝工艺整体成熟，2010 年以来变化不大， PTA 则由于技术进步，2017 年以来新装置的投资强度及运行单耗、能耗均有显著下降。 我们根据成本跨度将我国 PTA 产能分为 4 个代际，据百川资讯，2021 年新一代技术（主 要为 2017 年之后新建）占比将达 32%，而传统工艺装置或将面临进一步淘汰。
另一方面，随着自民营大炼化的 PX 产能大幅扩张，国内 PX 自给率有望持续提升，PX 在 产业链中的强势议价地位有望改变。2019Q2 以来随着恒力炼化及浙江石化等 PX 项目投 产，2020 年 11 月 9 日中国 PX 价差已较 2019Q1 末收窄 63%，而同期 PTA/涤纶长丝价 差分别收窄 42%/26%，从绝对值而言 11 月 9 日 PTA/涤纶长丝价差维持在 696/1129 元/ 吨，处于过去 9 年的历史平均水平，而 PX 价差在 1209 元/吨，创近 10 年新低。我们认 为 PX-PTA-涤纶长丝产业链利润格局重塑后已进入新的阶段
目前产业链价差全面处于历史相对低位和行业成本绝对低位，下游需求方面，伴随国内复 工复产及海外订单转移等因素下的需求推动，江浙地区织造企业开工概率自 8 月以来稳步 回升，据 CCFEI 数据，10 月 26 日已回升至 82%，但由于海外需求前景不明，且织造企 业整体库存仍然在偏高水平，目前对上游仍保持按需采购。9 月以来在需求推动下，织造 企业 FDY/DTY 库存均显著下降，盛泽样本织造企业坯布库存亦回落至 40 天水平，我们 认为 2021 年伴随需求复苏及低价差下涤纶行业增产减速，涤纶产业链景气有望稳步回升， 推荐恒力石化、恒逸石化、桐昆股份及荣盛石化
尾气净化材料：国六提标促尾气净化市场扩容，国产替代蓄势待发
针对机动车产生的环境问题，国内持续提高相关排放标准，2019 年 7 月 1 日燃气车已实 施国内第六阶段机动车污染物排放标准（以下简称“国六”）。2020 年 5 月 17 日据人民网 报道，生态环境部、工业和信息化部、商务部、海关总署已明确 2020 年 7 月 1 日起在全 国范围内全面实施轻型汽车国六排放标准，颗粒物数量（PN 限值）标准的过渡期截止日 期由 2020 年 7 月 1 日前调整为 2021 年 1 月 1 日前。而重型燃气车重型柴油车的国六实 施日期定为 2021 年 7 月 1 日。
相较于“国五”标准，“国六”标准对于尾气后处理系统的改变主要来自于：1）所有原有 处理系统体积增大；2）汽油车需加装 GPF；3）柴油车加装 DPF、DOC 和 ASC 系统；4） 柴油车 SCR 的钒基催化剂改为铜和沸石催化剂体系（欧五标准柴油车安装 SCR，但由于 成本较高，国内国五标准下一般加装 EGR）。尾气后处理系统的升级将对蜂窝陶瓷、氧化 铝涂层、铈锆固溶体、贵金属及沸石分子筛等材料产生需求拉动。
国内尾气催化器市场主要由巴斯夫（BASFY OO）、庄信万丰（JMAT L）及优美科（UMI BR） 占据，据立木咨询，2018 年市场份额分别约 26%、26%、19%。国内企业整体占有率较 低。由于催化器客户及主机厂对材料性能及生产稳定性要求较高，行业存在认证壁垒，目 前国内市场仍以海外企业居多，包括日本 NGK（5331 T）、美国康宁（GLW N）、比利时 Solvay（SOLB BR）等老牌龙头企业，国内包括国瓷材料、烟台万润（002643 CH）、贵 研铂业（600459 CH）等企业发展迅速。
根据我们测算，在国五升级国六的过程中，我国汽车蜂窝陶瓷载体的市场规模有望从 2019 年的 40 亿元扩容至 2023 年的 202 亿元，柴油车用蜂窝陶瓷载体市场规模有望从 20 亿元 扩容至 82 亿元。假设 2023 年国六标准全实施完成，汽车/柴油车用蜂窝陶瓷载体市场 CAGR（2020-2023 年）分别为 50%/42%。
另一方面，SCR 处理氮氧化物的过程需要添加尿素作为还原剂（图表 58），该标准主要自 国四起实施，但由于产品品质参差不齐及监管不到位等因素，实际用量远低于理论需求， 国六实施后由于新车出厂将安装原厂 SCR 处理设备，叠加监控趋严，车用尿素市场有望 应该新一轮发展。2014 年我国车用尿素销量仅约 20 万吨，2019 年已迅速提升至 197.5 万吨，增长近 10 倍，而据百川资讯测算，理论需求在 700 万吨，国六实施后由于排放标 准趋严，市场用量仍有提升空间。
