公号：小熊杂说
5月份以来，债券价格出现不小幅度的下跌，尤其是长期国债。
10年期国债期货价格一度回撤达2%。不要小看这2%，债市是高杠杆市场，国债期货的保证金只有2~3%，也就是说，回撤2%几乎就是账户里所有的保证金了。
解释一下利率与债券价格的关系。
鲁迅说过，关于债券，只要记住一点：利率下行，债券价格上涨；利率上行，债券价格下跌。
好吧，我只是不记得是谁说的了。
为什么利率与债券价格是负相关？
这里要知道几个概念：票面利率、市场利率、票面价、市场价。
上面说的利率与价格是市场利率与市场价格。一张债券的票面利率与票面价格是固定的，比如1张10年期国债，票面利率是3%，票面价格是100元，这意味着持有者可以每年收到3%的利息，本金到期归还。
如果市场利率也是3%，那么市场价格=面值；如果市场利率低于3%，则市场价高于面值；如果市场利率高于3%，则市场价低于面值。
这其实也很好理解，想象一下你在1年前买了个年化4%五年期的理财100万，每年付你4万块利息，你已经收到了第一年的利息了。现在你着急用钱，想把理财转让出去，但你发现现在四年期的理财利率都只有2%，你的4%这么高收益的理财是稀有物种，所以你会觉得原价100万转有点亏，想试试102万，看会不会有人买。
这就是市场利率对债券价格的影响。
5月债市的下跌，有人说这是近期集中发行国债导致的。而事实也是，一季度国债净融资额暴增。利率是资金的价格，受到资金供给与需求的影响，国债发行量大，意味着资金需求大，那么利率就会提升，传导到债券市场，债券价格就跌了。
此时，有财政专家出来提议，搞赤字货币化，既不影响市场利率，又减轻财政负担。
赤字货币化又是什么鬼？
简单的说，在中国，央行被禁止直接认购国债，只有商业银行可以买国债，但央行可以通过商业银行买国债。国债通过商业银行进行市场化发行，就要遵循市场利率，而且到期要还钱。赤字货币化就是允许央行直接借钱给政府，而不通过商业银行。这种非市场化发行，利率可以直接定为0，而且期限可以永续，爱什么时候还就什么时候还。
你看，既不影响市场利率，又减轻财政负担。
关于学术界的争论，我给大家分享一下正反两面的观点。
反对观点来自于人大教授刘元春，他认为：
- 以史为鉴，赤字货币化十分危机，它给市场一种直接预期——赤字货币化=超级通货膨胀。
- 它有损央行独立性，允许政府行业无纪律，导致政府行业失范。
- 即使有欧美0利率的先例，也不意味着中国应该效仿。常规货币政策欧美市场几乎失效，这才必须采用赤字货币化。但在中国，货币政策的空间依然很大。
笔者介绍一点基本背景，《中国人民银行法》规定：中国人民银行不行对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。中国人民银行不得向地方政府、各级政府提供贷款，不得向非银行金融机构以及其他单位和个人提供贷款。
80年代，中国经历了可怕的通货膨胀，也是那两个数的事件的导火索。之后中国政府意识到问题才将上面那条限制写进法律，然后超级通胀再也没发生过。
支持观点来自于国家金融与发展实验室研究员蔡浩，他认为：
- 08年之后的逆周期扩张举措已经被时间证明有很大的后遗症，所以本次财政发力点是民生，而不是强拉经济增长。
- 但为保障民生而发的债，未来还款来源就出现问题。而且以市场化方式发行，成本高，负担重。根据财政部专家估计，后续可能需要发行5万亿人民币的国债（笔者：这可能就是特别国债的规模）。
- 就算是市场化发行，央行也会先降准释放资金，降低市场利率，然后让商业银行以低利率来买。降准溢出的资金也可能推高资产价格和通胀水平。
- 央行可以向商业银行买国债，实际绕了一圈，最终也是央行买。
其实蔡浩说的，我也曾经疑惑过，商业银行都是国有，都归央行管着，那条法律设在那里有意义吗？不就是左手倒右手的事，直接央行对接财政部不是更快？
但我现在认为还是不同的。多一道程序就多一道限制，现在的四大国有行规模都非常大，一把手的地位也是不容小觑的。他们要对*负责（不乏公众*），还要对债权人负责（储户们）。有了这种限制，那道限令就不是一句空话。而且确实，法律修改之后，太平了30年。
因此，我个人是更倾向于刘元春的观点，这口子不能开。钱的事情离开了市场化就会出错，不论掌权人本心是好还是坏。借来的，总是要还的，政府更不能例外。
