2、谁能投资“债券通”？
目前个人和企业还无法直接参与债券通，只有境外机构投资者才可以参与。具体如下：
3、能够投资的债券品种？
“北向通”交易的品种为现券买卖，可交易的券种为银行间债券市场交易流通的以人民币计价的各类债券，包括国债、地方政府债、中央银行债券、政策性银行债、商业银行债、公司信用类债券、同业存单、资产支持证券等。
目前来看，“北向通”投资者能够交易的品种范围上略少于直接通过3号文进入银行间债券市场的投资者，后者投资范围包括现券交易、基于套期保值需求开展债券借贷、债券远期、远期利率协议及利率互换等交易；境外人民币业务清算行和参加行还可在银行间债券市场开展债券回购交易；不过，央行也表示未来将逐步扩展“债券通”投资范围至债券回购、债券借贷、债券远期，以及利率互换、远期利率协议等交易，“北向通”投资范围与3号文差略有差异。
4、债券通优势
目前境外投资者进入境内债券市场主要有三种途径：合格境外机构投资者(QFII)计划、人民币合格境外机构投资者(RQFII)计划以及三类合资格机构直接进入内地银行间债券市场(CIBM)计划。
与传统的境外投资者进入内地债券市场的途径相比，债券通具有以下特点：
（1）操作流程简单、门槛低、投资灵活
在债券通新机制下，境外机构可利用境外的基础设施，“一点接入”境内债券市场。“北向通”相较于申请成为QFII、RQFII机构或通过CIBM模式进入银行间债券市场，不再需要签署结算代理协议，转由交易中心或结算代理人等作为备案机构向人民银行上海总部提交材料，3个工作日内即可完成。通过“北向通”新入市的境外投资者无需再开立境内外汇账户（NRA账户），时间成本大大减少。此外，“北向通”使用CIPS实行实时全额结算，资金结算支付较为便利、高效，尤其有利于吸引境外中小投资者。
（2）涵盖一级和二级市场
《暂行办法》规定，境外投资者可通过“北向通”参与内地银行间债券市场发行认购。 “债券通”则涵盖了一级和二级市场，为投资者提供了更多的交易便利，有助于提高境外投资者的参与热情。
与早些开通的合格境外机构投资者(QFII)计划、人民币合格境外机构投资者(RQFII)计划以及三类合资格机构直接进入内地银行间债券市场(CIBM)计划相比，“债券通”的制度创新，降低了外资参与中国债市的门槛，且具有更高的交易效率和更低的交易成本，明显提高了中国债券市场的开放程度。
（3）公平安全的交易机制
交易采用国际成熟市场较为流行的做市商交易机制。 “债券通”的境外投资者通过两地对接的交易平台发布交易意向，以“请求报价”的方式，与境内获批参与“债券通”的做市商进行交易。做市机制有助于减少市场价格大幅波动，有效降低境外投资者的交易对手方风险。
（4）多级托管的交易模式，与国际市场接轨
参加“北向通”的境外投资者一定都是CMU会员，CMU与大部分国际结算托管机构，包括欧洲结算（Euroclear）和明讯（Clearstream）等联网，均采用的是多级托管模式，从而实现香港与国际债市的双向连接。国际上绝大多数投资者已经习惯使用多级托管模式，相关法律、法规也以此为基础。这类境外投资者过去由于对内地托管模式和交易环境不熟悉，可能无法参与内地银行间债券市场，“北向通”的多级托管模式为这类投资者打开了通往内地债券市场的大门。并且，境外投资者通过“北向通”可以在他们熟悉的Tradeweb、Bloomberg等交易平台上直接交易，操作界面更加友好。
二、债券通现状与面临的阻碍
1、现状
债券通运行一周年以来，境外投资者参与度显著提升，交易量稳步增长，活跃券种逐步扩大。
境外机构参与度方面，截止至2018年11月，债券通共吸引 467家境外机构投资者进入银行间债券市场。其中，64%是由全球资产管理公司和基金管理公司管理的产品。目前，全球前100家资产管理公司中的36家已经或正在申请债券通。按地区分布统计，债券通境外机构主要集中在中国香港（占约42%)，其他包括美国、台湾、新加坡、开曼群岛、维京群岛、日本、澳门、韩国、加拿大、澳大利亚、英国、德国、卢森堡、法国、菲律宾等国家和地区。
交易规模方面，交易量平稳增长。截至2018年5月底，月均交易量超500亿元, 平均环比增长14.9%，债券通交易量占同期境外机构现券交易量的比例超过22%。主要原因是人民币汇率总体呈升值趋势及人民币债券收益率在全球范围内处于较高水平。汇率方面，人民币兑美元中间价在2017年7月初为6.78，升至2018年5月底的6.41，升值幅度为5.5%；债券收益率方面，中国十年期国债收益率3.61%，相同期限的美国、欧元和日本主权债收益率分别为2.83%、0.4%和0.039%，高收益率对境外机构有较强的吸引力。
活跃券种方面，以流动性较好的同业存单（占比57%）和政策性金融债（占比27%）为主。除汇率升值因素外，同业存单较高的收益率是吸引境外投资者交易的主要原因，成交量和收益率呈现较强的正相关性，同业存单在债券通中的交易占比同样呈现出了与收益率水平的正相关性。如2017年下半年，随着同业存单收益率上行，债券通同业存单交易量由日均1.6亿元增长至17亿元，在债券通中的成交占比从9%上升至70%以上。
从待偿期来看，境外投资者交易的期限主要在1年以内（占比72%），银行间较为活跃的品种7-10年占比也有所提升，达到16%；境外商业银行和境外基金管理公司非法人产品成交最为活跃，贡献了交易量的近90%。
从清算速度来看，T 1占比为60%，随着债券通结算流程步入稳定轨道，T 2占比也逐步提升，达到36%。
2、 阻碍
“债券通”的开启以及更多国际投资者的介入，对我国债券市场建设提出了更高的要求。同时随着“债券通”的推进，债券通制度设计也在逐步优化。未来“债券通”要保持蓬勃发展的态势，需要更加成熟的债券市场支持，也需要更加全面的“债券通”制度安排。
首先，债券市场监管法规仍需完善。境外投资者倾向于持有信用等级更高的境内人民币债券，一方面是由于国际投资者在跨境投资时均表现出明显的风险厌恶，对主权信用债券等高等级债券的投资偏好较高。另一方面则是我国债券市场尚不完善的监管法规在一定程度上限制了境外投资者对我国信用债券的投资热情。我国债券市场由银行间债券市场与交易所债券市场共同组成，不同的市场由不同的监管机构监管，市场割裂与多头监管的情况明显。目前“债券通”的制度安排仅允许境外投资者进入银行间债券市场，无法投资于交易所债券市场。此外，我国对境外机构进入境内债券市场的税收问题规定一直较为模糊。境外投资者的不同收益类型如何收税，不同债券类型如何收税，税率如何确定等问题均有待进一步明确。这些都在一定程度上限制了投资者对于国内信用债的投资热情。
其次，债券市场评级体系与国际有较大差异，债券违约事件较少，评级质量仍待检验。我国信评体系与国际评级机构存在差异，在我国监管要求、债券市场成熟度、评级行业竞争等多重因素的影响下，我国债券市场级别中枢明显高于国际债券市场级别中枢，级别区分度不足。而且，我国债券市场发展时间较短，数据（尤其是债券违约数据）积累有限，难以对我国评级机构的信评质量进行量化评估和检验。这就造成我国评级结果与国际评级标准的映射关系尚不明确，不熟悉我国债券市场与评级体系的国际投资者，难以通过国内评级机构的评级结果来准确感知国内债券信用风险水平。加上债券违约后的处理方式仍未足够规范透明，不同违约事件在处理时个体差异明显，违约风险难以有效预测。由此产生的信息不对称增加了国际投资者投资我国债券市场的难度。
第三，“债券通”交易范围有待扩大。从现有境外投资者投资境内资本市场渠道对比来看，CIBM的交易品种最为广泛，QFII和RQFII不能进行债券回购，而“债券通”的投资者目前仅可投资在内地银行间债券市场交易流通的所有券种，无法进行债券远期、远期利率协议和利率互换的交易。这样的交易安排限制了境外投资者投资组合策略的实施，加大了境外投资者风险管理的难度，对“债券通”规模造成影响。
第四，“债券通”风险对冲方式有限。对于境外投资者，投资我国债券市场的风险主要包括信用风险、利率风险与汇率风险。我国资本市场发展现状与“债券通”的交易限制使境外投资者对这三方面风险的对冲难度较大。对于信用风险而言，我国信用风险缓释工具出现较迟，发展较慢，参与门槛高，难以被境外投资者所使用。对于利率风险而言，由于交易品种的限制，境外投资者无法使用远期利率协议和利率互换等工具对冲利率风险。对于汇率风险，目前离岸人民币（CNH）汇率风险对冲工具无法有效覆盖在岸人民币（CNY）汇率风险，参与“债券通”的投资者需要进入境内外汇市场来实现在岸人民币汇率风险敞口的管理。在汇率风险对冲工具缺乏的情况下，国际投资者通过“债券通”进入我国债券市场的热情受人民币汇率水平变动的影响明显。
三、 债券通ABS
(一) 债券通ABS概况
根据国金ABS云数据显示，截止2018年10月，市场上已经发行了30单ABS通过债券通引入境外投资者，总规模2093.57亿元。
其中，各类创新首单频现。2018年7月，招商银行“和享2018年第一期个人消费贷款资产支持证券”在银行间债券市场成功发行，该项目是国内首单通过债券通引入境外投资者参与次级档投资的资产证券化产品，境外投资者通过债券通认购接近20%的次级档。9月，首单通过债券通发行的CLO——“飞驰建融2018年第五期信贷资产支持证券”也成功发行，预示着境外投资者通过这种新通道投资ABS产品的模式日渐成熟。
图表5 债券通ABS列表
从基础资产分布来看，境外投资者主要偏好RMBS、消费贷和车贷ABS，主要原因在于这些产品风险较低、标准化强，这也是海外的主流ABS品种。近期也出现租赁债权、应收债权（京东白条）、企业贷款为基础资产的ABS产品。
(二) 案例分析
1、京东2018年第一期ABN
8月10日，国内首单互联网消费金融ABN “债券通” 项目—“北京京东世纪贸易有限公司2018年度第一期资产支持票据（债券通）”（简称“京东2018年第一期ABN”）在银行间市场成功发行。该项目以京东白条应收账款为基础资产，由中国银行担任主承销商、京东金融担任资产服务机构、平安信托担任特定目的信托管理机构，产品募集规模10亿元。
此次“京东2018年第一期ABN”的发行，是国际投资人首次通过债券通（北向通）参与投资国内的互联网消费金融类资产。该项目有多个“第一次”创新：国内首批债券通ABN试点项目，国内首单互联网消费金融ABN债券通项目，首单获得国际评级的非金融企业资产证券化项目，境外资金首次投资国内金融科技类资产。
（1）项目概况
京东2018年第一期ABN发起人为北京京东世纪贸易有限公司，主承销商为中国银行，受托机构为平安信托。该ABN债券通注册规模为40亿元，第一期发行规模为10亿元。面对国际投资人，“京东2018年第一期ABN”发行引入了国际评级机构惠誉国际（Fitch），后者对于优先A档给出“A ”评级。该项目是国内首单获得国际评级的ABN项目。惠誉的长期信用评级分为投资级和投机级，其中投资级从高到低排列为AAA、AA、A、BBB，并进一步采用“ ”、“-”用于主要评级等级内的微调。国际评级机构评级中枢在BBB。
