（报告出品方/分析师：方正证券 唐爱金 章钟涛）
1 五十余载征程，造就广西龙头中药企业1.1 广西老牌中药领军企业，秉承“一体两翼”战略开展新征程
桂林三金是一家广西老牌中药领军企业，公司业务遍及中成药、化学药、生物药、保健品和日化产品。
公司目前拥有 218 个药品批文，其中代表产品为西瓜霜系列产品（包括桂林西瓜霜、西瓜霜含片、西瓜霜润喉片、西瓜霜清咽含片、西瓜霜胶囊等）、三金片、脑脉泰胶囊等。同时，公司有 46 个品种属于独家特色品种，另有 70 个品规进入国家基本药物目录，113 个品规进入国家医保目录。
从销售覆盖情况上看，桂林三金销售网络遍布 30 多个省和自治区，并不断延伸拓展到了县乡市场。
同时，公司有 17 个品种在东南亚、欧美以及澳大利亚等 16 个国家和地区销售。目前公司秉承着一体两翼发展战略（即以中药制药为核心，以生物制药和大健康为两翼），朝着“百年三金，百亿三金”的目标奋勇前行。
1.2 五十余载深耕中药，新董事长上任启动再创业
公司从前身的桂林中药厂至今已经营 56 年，按照过往发展的核心特征和关键节点，公司发展历程大致可划分成 4 个阶段：①发展初期；②高速发展期；③全面发展期；④再创业期。
发展初期（1967-1983 年）：桂林中药厂处于低速发展阶段
此发展阶段的核心特征是邹节明先生暂未任命为厂长，公司前身“桂林中药厂”处于低速发展阶段。1967 年公司前身“桂林中药厂”成立时员工仅 33 人，主要产品为益母丸、六味地黄丸等传统中药大蜜丸，年产值仅几万元。
1969年公司争取到广西政府19万元的建厂投资后，开始在现址兴建新厂房。1970 年公司正式挂牌“桂林市中药厂”，开始低速发展时期。
高速发展期（1984 -2008 年）：邹节明带领公司实现五次腾飞
此发展阶段的核心特征是邹节明先生被任命为厂长，并带领公司实现五次腾飞。五次腾飞分别为：
①1985年，邹节明先生及助手花费 8 年时间创造了西瓜霜取霜生产新工艺，实现西瓜霜现代工业化生产，公司实现“第一次腾飞”。
②1989年，公司与中国药材公司全方位联营，改名桂林中药制药厂，晋升为国家二级企业，开始公司的“第二次腾飞”。
③1994年，桂林中药厂改组为桂林三金药业集团公司，公司产值和销售收入首次突破亿元，开始企业发展的“第三次腾飞”。
④1997年公司产值和销售收入均突破 3 亿元，各项经济效益指标处于行业前列，且公司完成股份制改造，企业实现“第四次腾飞”。⑤2006 年，公司以筹备上市为契机，从自我滚动发展到利用品牌优势整合资源，开启企业的“第五次腾飞”。
全面发展期（2009-2021 年）：公司上市并开启全面发展此发展阶段的核心特征是：
①公司于 2009 年正式上市；
②公司开始布局生物制药领域。
2009 年桂林三金正式在深交所上市交易，开始迎 来公司的新一轮发展时期。2013 年公司收购宝船医药科技有限公司，正式进军生物制药领域。2016 年公司一款重磅靶向抗癌药物临床获批，实现广西单抗新药申报零的突破。2018 年，公司主导申报的生物创新药项目（L 项目），获得国家药品监督管理局一类生物新药临床批件。2020 年桂林三金孙公司白帆生物科技有限公司的无交叉抗体工厂正式开业投产。
再创业期（2022 年至今）：新董事长掌权并开启新一轮创业
此发展阶段的核心特征是邹洵先生担任新董事长，并带领公司进入新的发展阶段。邹洵先生于 2007 年 10 月加入公司，此前曾担任董办管理员、总经理助理、公司副董事长、董事会秘书等岗位，对公司整体发展战略和业务运营具备较深积淀。
同时，公司于 2021 年推出员工 持股计划，2022-2023 年均处于激励期，这有利于充分调动员工整体 积极性。
1.3 公司股权结构稳定，业务分布清晰
截至 2023/3/30，公司的控股*是桂林三金集团股份有限公司，其持有公司 62.05%的股份。公司管理层邹洵、邹准、谢元钢等均持有一定股份，十大*持有股份合计占比为 79.14%，股权结构稳定。
目前，邹洵先生通过直接和间接持股掌握公司的实际控制权，邹洵先生合计持有公司股权约 22.38%。此外，邹洵先生母亲翁毓玲女士持股比例为 4.99%，其弟邹准先生持股比例为 3.87%。
公司现拥有 8 家主要的全资子公司，主营业务横跨医药研发、技术转让、制造业、零售业、对外投资等。
从业务结构布局上看，目前母公司桂林三金主要负责核心中成药的生产经营，比如三金片、西瓜霜系列产品、蛤蚧定喘胶囊等均由母公司负责。
湖南三金制药目前定位为化药的生产制造，核心品种包括拉莫三嗪片等。
上海三金目前统筹公司旗下 2 家核心生物制药公司，分别为宝船生物和白帆生物，其中宝船生物聚焦于消化道系统肿瘤等领域生物药的研发和生产，白帆生物则专注于抗体药物的合同开发和生产服务（CDMO），致力于为同行提供从序列到 IND、临床样品生产到 BLA 以及商业化生产的一站式服务。
1.4 新董事长上任叠加员工持股激励，公司有望迎接新一轮腾飞
2022 年 1 月邹洵先生全票当选为公司新任董事长，此前邹洵先生先后担任了桂林三金的董事会办公室管理员，总经理助理，总裁助理，董事会秘书等职位，拥有丰富的基层管理经验。
上任之后，邹洵积极推动公司业务全面发展，注重员工激励。
2022 年在面临全国各地疫情散点爆发的挑战下，营收端仍实现 13%的稳健增长，超额完成 2021 年员工持股激励目标。
我们认为 2022 年是公司的新旧管理层交替的过渡时期，但也是公司启动再创业征程的元年。
2021 年 12 月 15 日公司正式推出第一期员工持股计划，这也是公司自 2009 年上市以来第一次推出的员工激励计划。
该计划有 5 个核心关注点：
①回购股票价格为 6.84 元/股；
②激励对象总计不超过 260 人，参与对象包含公司董监高、中高层管理人员、核心技术（业务）骨干人员等；
③员工持股计划的募集资金总额不超过 8462.55 万元；
④公司层面的考核指标是 2022 年营收不低于 19.25 亿元，2023 年营收不低于 21.25 亿元或第一、第二解锁期累计主营业务收入达到 40.5 亿元；
⑤个人考核层面，持有人的业绩考核结果划分为 S、A、B、C 四个等级，对应不同的解锁比例，即个人考核指标方面仍存在“赛马”机制，即多劳多得。
我们认为，员工持股计划的推行有利于充分调动员工的积极性，加之新董事长上任，公司有望迎接新一轮腾飞。
