3.1.2 游戏政策：监管回暖，关注后续产品上线节奏
近期，国内游戏行业释放出众多监管回暖信号，或有利于游戏公司的积极尝试探索，丰富产品供给。
版号：11 月版号下发，腾讯、网易版号获批，关注产品上线节奏。11 月 17 日，今年第 6 批版号发放，共 70 款游戏获得版号。其中腾讯、网易均有产品获批，分别为《合金弹头：觉醒》（横版射击冒险手游）、《大 话西游：归来》（角色扮演手游）。腾讯、网易（不考虑子公司）上次获得版号日期为 2021 年 5 月、2022 年 9 月，网易 2022 年 9 月之前获得版号日期为 2021 年 7 月。
防沉迷：未成年人沉迷游戏问题已基本解决。11 月 22 日，中国音数协游戏工委、中国游戏产业研究院联 合伽马数据发布的《2022 中国游戏产业未成年人保护进展报告》显示，75%的未成年人每周游戏时长在三 小时以内，游戏企业防沉迷系统已经覆盖 90%以上未成年游戏用户。
游戏技术价值：人民网发文肯定。11 月 16 日，人民网人民财评发布观点文章《深度挖掘电子游戏产业价 值机不可失》，表示电子游戏早已摆脱娱乐产品的单一属性，已成为对一个国家产业布局、科技创新具有重 要意义的行业，成为推动不同产业进行数字化转型的重要工具。技术方面，游戏技术可助力 5G、芯片产业、 人工智能等先进技术、产业发展；应用场景方面，游戏技术可被运用在数字文保、工业仿真、智慧城市、影视创作等越来越多不同的领域中。
游戏的文化传播价值：央视网肯定。11 月 18 日，央视网专栏节目《云起策问》采访米哈游联合创始人刘 伟，肯定《原神》将戏曲等中华文化元素融入游戏中、助力文化出海。采访过程中，刘伟也提及了米哈游 的知识产权保护措施、游戏 IP 衍生至漫画/周边，以及技术驱动娱乐体验的元宇宙愿景。
3.1.3 游戏公司业绩：产品周期影响业绩，关注新游上线表现
1、三七互娱：供需疲软压制 Q3 业绩，后续游戏储备丰富。
三季度仍受到需求较弱，且供给压制的影响。2022 年第三季度，公司营收和利润均有所回落，主要是受到 产品上线进度的影响：1）《斗罗大陆：魂师对决》《云上城之歌》《Puzzles&Surval》等存量游戏进入成熟期或 中后期，流水下滑，利润下降；2）国内市场新上线重点游戏较去年同期有所减少，9 月 24 日上线的《小小蚁 国》对第三季度流水和利润的贡献也低于去年 7 月上线的《斗罗大陆：魂师对决》。 后续游戏储备丰富。公司储备 8 款自研、约 20 款代理产品，涵盖品类题材多元，自研重点产品三国题材 SLG《霸业》、代理游戏《梦想大航海》《曙光计划》等已获得版号。我们看好公司丰富的游戏储备，以及成熟 的海外发行、运营能力，随着后续公司自研重点产品《霸业》在国内的上线及海外收入的增加，公司业绩有望 进一步提升。
2、完美世界：产品周期致 Q3 业绩下滑，关注版号获取、新品上线进展
营收受新老业务转型及产品周期影响有所下滑，《幻塔》表现亮眼。2022 年，《幻塔》表现亮眼，首月新增 用户过千万，首月流水近 5 亿元，海外版由公司的海外发行团队和腾讯旗下的 Level Infinite 于 8 月 10 日推出， 登顶近 40 个国家和地区的 iOS 免费榜，贡献营收增量。但今年三季度，随着《梦幻新诛仙》《新神魔大陆》等 主力游戏逐步进入成熟期，流水自然回落；三季度影视业务未有重点项目确认收入，预计也有一定亏损。
3、吉比特：Q3 业绩稳健，新品多元值得期待
Q3 收入增长超预期，再证长线运营能力。相比三七、完美，公司 Q3 实现收入同比增长，增速 20%，系： 1）老游戏方面，《问道手游》《一念逍遥（大陆版）》持续更新迭代并推出各种活动，流水相对稳健；2）新游戏 方面，《奥比岛：梦想国度》于 2022 年 7 月上线，及《摩尔庄园》调整道具摊销周期，均贡献营收增量。
储备游戏种类丰富，关注上线节奏。自研游戏方面，公司目前有 9 个自研产品已立项，聚焦于 MMORPG、 SLG、放置挂机三个品类，其中《超喵星计划》《捕梦猫》已取得版号，关注上线节奏；M66 项目海外版本初 步计划于 4Q22 或 23 年初在部分国家或地区进行付费测试，预计 23 年在海外上线，M66 国内版本已于 2021 年申请版号，关注版号获取。代理游戏方面，储备有《黎明精英》《新庄园时代》《ProjectS（代号）》《失落四 境》《皮卡堂》《封神幻想世界》等，其中《黎明精英》《新庄园时代》《失落四境》《皮卡堂》已取得版号，关注 上线进展。
3.2 广告：消费回暖、疫情管控放开，线下媒体有望受益
3.2.1 市场回顾：消费回暖，疫情管控放开，关注线下广告恢复
宏观经济与广告市场缓慢修复中。据国家统计局，受疫情扰动叠加消费疲软的影响，今年 3-6 月社零总额 同比下降，同期内广告刊例花费增速也降至低点。随着上海等核心城市的解封，消费与线下人流的恢复，逐步 驱动广告市场回暖。据 CTR，9 月、10 月全渠道广告花费同比下降 11.5%/15.6%，降幅仍有波动但较今年 5 月的-24.1%已有所收窄。 防疫管控放开，有望加速线下广告市场回暖。12 月 7 日，国务院联防联控机制综合组发布了《关于进一步 优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（新十条），提出除养老院、医疗机构、中小学等特殊场所外，其他场 所不查验核酸检测阴性证明和健康码。线下场所人流的恢复，有望提高广告主上刊意愿，为线下广告媒体公司 贡献收入。
3.2.2 电梯媒体：广告主逐步恢复上刊，分众回购&分红显示业绩恢复信心
目前，根据 CTR 数据及北京团队线下抽样，电梯媒体广告仍保持着稳健的投放，并呈现边际恢复。
1、梯媒行业：逐月恢复，日消稳健投放。据 CTR，从广告刊例花费增速看，今年 1-9 月，电梯电视、电 梯媒体刊例花费始终保持正增长，相比其他渠道广告投放更加稳健，其中电梯电视同比增速较今年 1-5 月以来 呈上升趋势，累计提升 1.8pct。从广告行业来看，1-10 月饮料、食品、酒精类饮品等日消广告主，始终在电梯 LCD 中保持领先的花费规模。
2、团队分众点位抽样：时长/广告数量恢复，新增品牌较多。据我们北京团队对分众部分电梯电视抽样： 时长：同比上升。7-11 月，周均单轮时长为 19/20/21/22/19 分钟，去年 7-10 月为 20 分钟，11 月为 17 分钟。 广告主数量：与去年同期一致。7-11 月周均广告主数 15/16/18/17/17 个，去年同期 14/15/19/21/19 个。 广告主行业：日消仍为主力，房产家居增加投放。7-11 月，日消类广告主投放时长占比第一，保持在 60%-75%之间，但低于去年同期的 65%-85%区间，主要系今年房产家居行业投放较多，占比由去年 6%以下上升到今年的 12%以上。去年同期投放时长占比第二的互联网行业，占比由去年的 10-20%区 间下降到今年的 7%以下，但在双十一的带动下，11 月占比上升至 13%，较去年同期提高 1pct。
3.2.3 高铁媒体：兆讯传媒有望受益于铁路及商圈客流恢复
铁路客流已开始恢复，兆讯有望受益。12 月 7 日中国铁路宣布，进返京各铁路客运车站不再执行查验核酸 检测阴性证明和健康码。铁路客流已开始恢复，据央视新闻，12/8 开行旅客列车 4609 列、发送旅客 290 万人， 分别较 7 日增加 141 列、26 万人。回顾历史数据，兆讯传媒收入与铁路客运量存在较强相关性。预计随着防疫 查验政策的优化，叠加元旦春运临近，公司收入有望受益于铁路客流的恢复。
3.3 电影：供需逐步恢复，Cinity 升级观影体验，关注大盘回暖
我们认为，电影大盘的恢复将受益于短期以及长期的因素驱动。短期内，供给上优质影片有望陆续上映， 需求上影院恢复开放带动观影人次回升，测算 23-24 年综合票房有望逐步恢复至疫情前水平；长期内，CINITY 等新技术的运用将优化电影观感，有望带动观影需求。
3.3.1 市场回顾：营业率触底反弹，关注《阿凡达 2》等拉动观影需求恢复
22 年疫情与供给压制，票房不及 19 年 50%。2022 年 1-11 月累计票房 284 亿，为去年同期的 64%，2019 年同期的 47%，主要系：1）疫情压制影院营业率，4/5 月份营业率下降至不到 50%，6-10 月恢复至 80%；2） 供给压制致热门档期影片类型单一，年内票房过 10 亿作品数仅 7 部，少于 2019/2021 年的 15/11 部。 北京影院不查核酸，各地影院正陆续开业。北京市电影局在 12 月 7 日下发文件，表示进入电影院不再需 要核酸阴性证明。当前全国影院营业率已由 12 月初的 40%回升至 75%。影院恢复开放将带动观影人次的提升。
国内票房仍有至少 200-300 亿的恢复空间。对标海外，目前，英国、日本票房已恢复至 2019 年的 80%， 而 2022 年前 11 月，国内票房占 2019 年全年的 44%，为 285 亿。假设此后国内票房至少恢复至 2019 年的 80%， 即 512 亿，则仍有至少 227 亿的上升空间。对标国内热门档期，在春节档带动下，今年 2 月票房恢复至 2019 年同期 93%，占比为年内最高。假设此后国内票房至少恢复至 2019 年的 93%，即 595 亿，则仍有 310 亿的上 升空间。
国产及进口重磅作品储备多，关注定档上映节奏。国产片方面，关注中国电影《流浪地球 2》（2023 年春 节档）、光线传媒《深海》、博纳影业《无名》等的上映及票房表现；进口片方面，《阿凡达 2》与北美同步定档 2022 年 12 月 16 日，此外包括动画《柯南》和惊悚片《坠落》等多类型影片已上映，预计明年重磅进口片引 进，叠加影片类型多元，有望催化观影需求复苏。
中国票房情景分析：中性情况下，预计综合票房逐步恢复疫情前水平。通过梳理 19 年至今国产和进口片 影片数量和票房发现，国产片供给在 21 年已较 19 年恢复，票房也基本持平，因此大盘压制主要来自于进口片 供给减少。基于此，预计 23-24 年票房预测的情景分析基本逻辑为“国产片 进口片”测算，24 年增长主要系 1） 疫情仍有恢复趋势；2）主旋律影片供给持续增长。
3.4 跨境电商：服务商和品牌预计受益互联网巨头出海
3.4.1 市场回顾：互联网公司今年加速出海战略
今年以来，国内互联网公司加速海外业务布局。如阿里巴巴持续调整海外人员结构；拼多多在美国推出全 品类电商平台 Temu；字节跳动旗下 TikTok 在东南亚、英国等地布局直播电商业务，此外还推出对标 SHEIN 的 女装垂类电商平台 IfYooou。各互联网公司海外业务布局具体情况如下：
1、拼多多：9 月 1 日在美国正式推出全品类电商平台 Temu，主打性价比路线。据 36 氪，至 2022 年底， Temu 的 GMV 目标为 3-5 亿美元，未来一年的目标为 30 亿美元。在营销策略方面，公司采用海外主流的通过 WhatsApp、Messenger、Facebook 等社交媒体向朋友分享链接，并获得奖励的方式。据晚点 LatePost，2023 年出海业务的营销预算预计达 10 亿美元，且公司正计划进入加拿大和西班牙。
2、字节跳动：一方面，TikTok 在东南亚直播电商业务有序推进的同时，今年年初进入英国市场开拓直播 电商业务，11 月 TikTok Shop 美国站上线，预计在欧美市场，广告业务稳健增长的同时，电商业务将作为收入 补充。另一方面，公司于 10 月推出对标 SHEIN 的女装垂类电商平台 IfYooou，成为继 Fanno 和 Dmonstudio 后，独立电商的另一个尝试。
3、阿里巴巴：海外业务持续扩张，2023 财年上半年，国际商业收入 311.98 亿元，同比增长 2.98%，占总 收入的 7.56%，相对稳定。公司东南亚的电商业务发展相对稳健。看网站访问量，Lazada 是东南亚第二大电商 平台，位列 Shopee 之后，此外公司参股的 Tokopedia、Bukalapak 等位列第 3 和第 4 位。据 Lazada CEO 董 铮，公司将视宏观环境和市场情况，准备进入欧洲市场，或为阿里下一重要增长点。
我们认为互联网公司积极推动出海战略的原因主要有 2 个因素，1）中长期因素：从社零口径看，中国线 上消费渗透率达 25%，高于美国、日本与多数欧洲国家等全球发达地区；从用户口径看，截至 2021 年底，阿 里巴巴、拼多多、京东活跃消费者分别达 8.82 亿人、8.70 亿人和 5.70 亿人，占中国人口的 62.4%、61.5%和 40.3%，已接近中国 15-65 岁人口占比 68.3%。因此综合看，互联网公司在今年积极寻求海外扩张，是突破流 量天花板的可行策略之一。
3.4.2 跨境电商服务商：巨头出海仍需成熟卖铲人优化服务
1、易点天下：关注拼多多 Temu 海外营销预算情况，及东南亚、巴西等新兴电商市场机会
短期内公司的机会主要来自于两方面，1）拼多多：Temu 在海外扩张初期需要依靠社媒买量获得用户；2） 新兴电商市场：抓住东南亚、巴西和部分中东国家电商市场的结构性机会。具体情况如下：
1）拼多多 Temu：海外已开启“社交电商”策略，同时辅以大规模社交媒体广告投放。具体情况如下：
社交电商：海外模式与国内在微信的“砍一刀”营销策略有较大差异。在海外，用户通过社交媒体向 每 2 位朋友分享邀请链接，在受邀用户成功下载应用并创建账号后，便可获得 20 美元消费券。这类 推荐好友获得奖励的营销策略在海外较为普遍，多数电商独立站、餐饮品牌 APP 均有类似模式。因此 Temu 较难在营销策略方面形成差异，我们预计社媒买量仍是获客的必要措施。
社媒买量：根据公司为 SHEIN 依用户画像在社媒进行广告投放的案例看，通过 Google、Facebook、 TikTok 等海外主流渠道买量可以有效触达美国下沉市场用户，我们认为拼多多也将继续将社媒买量作 为主要起量策略。
因此综合看，公司的短期机会在拼多多海外的快速扩张。拼多多在国内通过在微信的“砍一刀”形成营销 裂变的策略，可以控制广告费用。2021 年，拼多多的广告费用为 4,146 万元，占营销费用的 2.69%，营销费用 主要由用户补贴构成。作为对比，与 Temu 定位相似的美国电商平台 Wish 的营销费用就主要由广告费用构成， 2021 年的广告费用达 10 亿美元，占营销费用的 90.74%。因此我们预计拼多多 Temu 的营销策略在海外仍将以 社媒买量为主，这也是易点天下的短期机会。
2）新兴电商市场：尽管目前全球宏观经济承压，消费增速或有所放缓，但东南亚、中东和巴西等新兴市场 预计仍将保持高增长。 从绝对数值看，新兴市场电商市场规模较小。据 Statista，2022 年预计东南亚（ASEAN）、印度、中东和 巴西的电商市场规模分别为 1426 亿美元、994 亿美元、726 亿美元和 473 亿美元，小于美国、英国、德国等 高消费国家。 但从 CAGR 看，新兴市场增速更快。预计 2022-2025 年东南亚（ASEAN）、印度、中东和巴西的电商市场 的 CAGE 分别为 15.09%、18.48%、18.36%、21.59%，均高于美国、英国、德国等高消费国家。
