销售人员分级管理和保险产品分级管理相辅相成，互相不可或缺。新进入行业的代理人能 销售的产品仅限于保障性的产品和非分红产品（普通型）。我们注意到按照目前的规定， 新代理人应该可以销售重疾险和增额终身寿险。到达第二级的代理人有望销售目前市场上 的大部分产品，包括分红、万能、年金、以及各类较为复杂的健康产品。值得注意的是， 达到第二级的代理人即可销售个人养老金可投资的保险产品：年金和两全保险。第三级代 理人将可以销售更为复杂、投资属性更强的投资连结险和变额年金保险。第四级代理人可 以销售保险以外的其他金融产品，但目前的规定并没有对“其他金融产品”做出具体说明。 这一点的落地也有赖于其他金融监管部门的批准。 《保险销售行为管理办法（征求意见稿）》和《人身保险销售行为管理办法（征求意见）》 均对销售适当性提出严格要求，对照代理人和保险产品的分级，这可以被视作是对消费者 需求进行分级。具体内容包括了解客户需求、评估客户风险承受能力和持续缴费能力。保 险机构要根据评估结果向消费者推荐合适的保险产品，产品特点须和客户的情况相匹配。 当消费者和保险产品不具备适当性时，保险机构应当建议投保人终止投保。在销售宣传过 程中，保险机构应当建立销售宣传制度，统一制作发布宣传材料，确保宣传内容真实、准 确，没有误导因素。保险机构不得炒作产品停售和价格变动。保险销售人员未经授权不得 发布保险销售宣传信息，也不得自行编发和转载未经审核授权发布的保险销售宣传信息。
银保能否走出新模式？
银行具备丰富的高净值客户资源，在国民经济中的重要地位也容易获取消费者的信赖，因 此银保渠道曾经是寿险公司保费的重要来源。银保渠道销售产品主要以类存款的趸缴储蓄 型业务为主，NBV 利润率较低。在个险渠道崛起的背景下，保险公司逐步缩减了银保渠道 的保费，六家上市公司银保新单保费在 2016 年至 2019 年持续负增长。但从 2020 年开始， 在代理人渠道面临压力的时候，保险公司开始重新重视银保业务。在过去的 2 年中，银保 新单保费持续保持了较快的增长速度。与之相应，银保渠道 NBV 也保持了较快增长。
银保渠道的重要性在外部环境变化期间得到凸显，2020 年以来新单保费和 NBV 皆实现正 增长。2020 年的外部环境变化使得个险渠道的代理人线下展业困难重重，保险公司通过 银保渠道和互联网渠道的新单增长部分抵消代理人渠道展业受阻带来的负面影响。随后的 2021 年和 2022 年上半年，银保渠道的新单保费也维持了较为稳健的增长。部分公司在业 绩会上提到，保持银保渠道新单增长是出于维护保险公司与银行的合作关系的考量。尽管 银保产品利润率低于个险渠道，但是我们观察到四家上市公司的银保利润率在 2019 年至 2021 年呈现出上升的趋势，可能是受益于新单保费结构中期缴产品和保障型产品占比的 增加。 银保渠道的经营模式正在改变，头部寿险公司开始尝试新的银保战略。过去传统的银保合 作模式中，保险公司简单的通过银行柜台销售简单类似万能险的高利率寿险产品。这已不 能适应当下商业银行增加中间业务收入的需求，所以银行正在探寻与保险公司更深入的合 作，以满足高净值客户的需求，从而达到利润和价值的最大化。头部上市公司正在试点与 银行新的合作方式，中国平安的银行优才渠道已经扩充至 1,000 人，专注于高净值客户为 主的市场，其产能是寿险钻石团队的 1.4 倍；中国太保与银行一同思考如何挖掘客户的潜 在价值，专注为私人银行客户提供更多的产品服务，比如将一些个险渠道诸如健康和养老 的附加服务引入银保渠道，以满足客户的多元化需求。过去五年来，四家上市公司的银保 NBV 利润率（APE）最高达到 9.7%，但仍低于代理人渠道 30%-40%的利润率。我们认为 随着中资公司与银行合作模式的深入，销售产品可能会从简单的理财产品逐步切换到保障 型产品，这有望提升未来银保渠道的 NBV 利润率。
寿险需求是否依然存在？
连续几年的寿险新单保费负增长，使得市场开始质疑寿险行业在中国的长期发展空间。我 们认为这一段时间的负增长反映的是寿险行业在“规模扩张型”周期后半段，经营模式由 规模扩张转向效率提升带来的冲击，并非是寿险需求的消失。我们认为无论是健康还是养 老，中国仍然面临巨大的保障缺口，商业保险未来仍有相当的发展空间。 我们对全世界 34 个国家 1999 年-2021 年的数据分析显示，当人均 GDP（美元，不变价， 2015）超过 1 万美元的时候，寿险保险深度进入快速提升阶段。人均 GDP 从 1 万美元上 升到 3 万美元，寿险的保险深度会从 2%左右上升至 6%左右。也就是说这一阶段寿险保费 增长速度超过了 GDP 增长速度，寿险呈现出加速发展态势。我们认为这条曲线仍然有其 现实意义，当居民富裕之后，增加寿险保障以保护人力资本是历史的大趋势，中国的消费 者也不例外。中国的人均 GDP 刚刚超过 1 万美元，我们认为只要中国的经济继续发展， 消费者就会购买越来越多的保险保障。
有投资者认为，中国的社会保障支出力度大、覆盖面广，会影响消费者购买商业保险的意 愿。我们梳理了 OECD 国家的社会保障支出与寿险发展之间的关系，恰恰相反，我们看到 的是社会保障和商业保险呈现出同向发展的趋势。社会保障支出占 GDP 的比重在 10%以 下的时候，寿险深度处在很低的水平（< 1%）。之后随着社会保障支出占比不断提升，寿 险深度也随之提高，在社会保障支出占比达到 22%左右的时候，寿险深度上升到 6%左右 的高点。随后社会保障支出占比继续提升，但寿险深度会略有下降。 社会保障支出是一个国家或地区在社会领域的投入，为社会政策的最终落实提供了资金支 持和物质保证。欧盟社会保障支出统计口径包括 8 个领域，分别是医疗卫生、养老保障、 残疾人保障、抚恤事务、家庭和儿童、失业治理、住房保障及社会融入。由于中国的社会 保障管理分布在不同的政府部门且收支独立核算，中国统计局口径的社会保障支出统计口 径包括包括 6 个领域，分别为医疗卫生、养老保障、残疾人保障、社会服务、就业保障、 住房保障。根据统计局的《我国与欧盟社会保障支出对比分析》，我国的具体社会保障支 出包括政府卫生支出、社会卫生支出、基本养老保险基金支出、失业保险基金、残疾人事 业费、社会服务事业费、就业补助、保障性安居工程支出和住房公积金提取额。
实际上社会保障支出和商业保险的增长，都是受经济发展、人均 GDP 增长的驱动。当人 均 GDP 在一定的增长阶段中（10,000 美元-30,000 美元），我们会看到社会保障支出占比 和商业保险深度同时增加。也就是说，一个经济体随着富裕程度的提高，会大幅提升保险 保障类的支出，这当中既包含公共性质的社会保障支出，也包含私人购买的商业保险。短 期看，社会保障支出的增加，可能在一定程度上会影响消费者对商业保险的需求；但长期 看，社会保障支出和商业保险均受经济发展驱动。如果商业保险缺乏增长动力，很可能是 经济发展动力不强，而不是社会保障支出对商业保险形成压制。中国 2020 年的社会保障 支出占 GDP 比重为 14.6%，寿险深度为 2.4%。我们认为随着中国经济发展，社会保障支 出和商业保险支出都将持续增加。
党的二十大提出全面建成社会主义现代化强国的奋斗目标，“实现全体人民共同富裕”是 其中的重要内容。我们理解降低贫富差距，将是未来重要的政策导向。从世界经验来看， 降低贫富差距对保险行业有着正面的促进作用。 我们分析了 OECD 国家基尼系数和保险深度之间的相关关系。基尼指数是国际上通用的、 用以衡量一个国家或地区居民收入差距的常用指标之一。基尼系数最大为 1，最小等于 0。 基尼系数越接近 0 表明收入分配越是趋向平等。35 国家 22 年的数据显示，当基尼系数为 30%-35%的时候（这个区间被视作贫富分化程度中等），保险深度最高。基尼系数高于或 者低于这个区间，保险深度都会降低。或者说，在收入分配适度公平的经济体内，对保险 的需求最为旺盛。2019 年，中国的基尼系数为 0.38（世界银行口径），同期寿险深度为 2.3%。我们认为随着贫富差距进一步收窄，消费者对保险的需求会进一步上升。
以 2022 年 4 月 21 日国务院办公厅发布的《关于推动个人养老金发展的意见》（《个人养老 金意见》）为标志，中国开启了养老保险第三支柱的顶层设计，正式建立个人养老金制度。 未来，第三支柱的发展将以个人养老金账户为基础，通过税收优惠鼓励参与，拓宽可投资 金融产品范围，为参与者积累养老金融资产，成为养老保险三支柱体系的有机组成部分。 我们预计个人养老金制度将为金融体系带来稳定且持续的资金供给，长远看每年可达数千 亿，对金融机构而言是难得的优质业务和发展机遇。目前，保险公司、银行、理财公司和 公募基金均可以通过提供相应的金融产品来参与个人养老金业务。我们认为对各类金融机 构而言，现在是积极布局、抢抓机遇的阶段。长远看，个人养老金的总规模会不断扩大， 滚雪球效应明显，将惠及参与各方。我们认为，各类金融机构在个人养老金业务上存在既 竞争又合作的关系。一方面，金融机构要推广自身的产品，必然会和其他机构存在竞争； 另一方面，个人养老金属于新生事物，金融机构应共同努力，积极参与投资者教育，提升 参与者理解程度，扩大个人养老金的影响力，吸引更多的人参加到个人养老金中来。
保险产品的特点在于其长期性和安全性。保险产品的期限通常为几十年甚至终生，加之有 最低保证投资回报，对投资者而言属于较为安全的长期投资。其他金融产品中，养老储蓄 也较为安全，利率受银行担保，目前试点业务的期限为 5-20 年，相对保险较短；公募基 金和理财公司的养老金产品则属于净值化产品，不能对投资回报做出保证，且期限更短。 各类金融机构的优势不同，保险公司长于资产负债匹配管理，能在较长期限里确保客户的 投资安全，但在短期内的投资收益可能未必突出；银行信誉良好，网点发达，能够有效触 达客户，但产品可能相对简单；公募基金以投资管理能力见长，但可能面临较大投资波动； 理财公司或许可以借助银行的优势推广自身产品，其投资能力和特色还在孕育当中。长远 看，各类金融机构应该依据自身特点，有差异化的开展个人养老金业务，共同构建完善丰 富的个人养老金投资体系。
