图8：负极主要材料特性对比 数据来源：高工锂电、36氪整理
针对现有问题，特斯拉以及其负极材料供应商对原材料进行了重新设计，采用高弹性材料，并通过增加弹性的离子聚合物涂层稳定硅的结构，有效避免硅与电解液的直接接触，减少副反应，成功实现了电池能量密度的突破和整体成本的降低，而采用硅基负极的2170电池已在特斯拉得到了实践验证。
贝特瑞作为国内唯一一家特斯拉产业链的负极供应商，在2017年就通过了松下动力电池的认证，开始为其批量供货，并借此切入了特斯拉电池的产业链，成为其负极材料的主供。
目前，贝特瑞的硅基负极技术领先同行2-3年的时间，拥有 3000 万吨产能、3 项技术和 57 项专利并主导一项国家标准定。公司的硅碳负极材料已经突破至第三代产品，比容量从第一代的 650mAh/g 提升至第三代的1500mAh/g，且正在开发第四代产品。
那么成功把握住特斯拉负极材料供应商的身份后，新型4680电池何时能够实现量产？又会给贝特瑞带来怎样的机会？
在21Q3的业绩交流会中，特斯拉预计2022年初在美国工厂实现4680电池的装机，市场预计首批装机车型会选在ModelY 。而根据天风证券的预测，随着中国工厂的逐步装机，2023年后，4680将开始起量，2024年实现对2170的完全替代。
如果以上假设成立，那么2022全年将会有10万辆Model Y（美版长续航版本）使用4680电池，对应装机量9GWh；2023年进入大规模放量期，预计国内 美国 欧洲共有59万辆车型使用4680电池，对应装机量为73GWh；20204年完成对2170的全面替代（Model 3除外），国内 美国 欧洲合计122万辆车，对应装机量148GWh，综合来看，2022-2024年4680电池的预计装机量在230GWh左右。
目前，市场上硅碳负极材料价格定位是石墨材料的5倍以上，单价在23万元/吨，净利润在6.5万元/吨。根据天风证券的预测，特斯拉2170电池的硅添加量为5%，4680电池的硅添加量为10%，对应2170单GWh盈利在406万元，4680为813万元，盈利的增量空间在1倍左右。而贝特瑞作为特斯拉电池产业链的主要硅基负极材料供应商，4680电池给其带来的想象空间巨大。
图9：4680电池装机和盈利预测 数据来源：天风证券、36氪整理
但关注机会的同时，我们也要注意，目前特斯拉4680电池仍然处在研发阶段，最新公布的试点产线良率为70-80%，而量产需要达到90%以上。因此，2022年特斯拉能否顺利实现在美国工厂的装机，以及装机后的量产和替代时间均处于未知阶段。
也就是说，目前4680电池给相关材料企业带来的增量空间仍处于预测阶段，未来能否兑现具有较大的不确定性。一旦4680的进展不及预期，很有可能会在一定程度上影响到产业链相关企业的业绩预测，给其股价带来负面影响。
看点2：加速布局高镍正极产品，打开第二增长极。
目前正极材料主要以三元和磷酸铁锂两种技术路线为主，其中，磷酸铁锂主要应用于中低端车型；而三元正极则是高端新能源汽车动力电池的长期技术趋势。
以当前市场格局来看，NCM811 和 NCA 正极材料的市场渗透率虽然较低，但处于快速技术迭代阶段。2019 年中国 NCM811、NCA 的市场渗透率已提升至 12%，相较 2016 年不足 1%的占有率，明显看出中低镍向高镍的替代趋势。
由于高镍三元材料有较高技术瓶颈，从研发到导入市场再到量产周期较长，因此目前全球可以实现规模布局的供应商屈指可数。从市场格局来看，容百科技是国内最大的高镍三元供应商；Ecopro 是韩国最主要的 NCA三元正极材料出货量公司， 主要导入三星 SDI 以及 SKI 锂电池产业链；住友拥有全球最大的 NCA 产能，主要导入松下产业链。
而贝特瑞作为负极龙头，在电池材料领域具有优秀的技术和经验，同时积累了国内外主流的电池厂商客户。借助技术和客户优势，贝特瑞成为国内首家将NCA和NCM811同时导入海外供应链的正极厂商，目前正极产品已进入了松下、SK等厂商产业链。
由于海外电池企业在NCA方面的利用度更高，因此贝特瑞借助下游需求，拥有国内最多的NCA产能布局，具备一定的先发优势，与国内主要正极厂商主打NCM形成了差异化竞争优势。2019 年，公司三元正极材料出货量达到1731吨，位列全国第三。
在正极材料领域，贝特瑞采取两条技术路线并行的战略。但由于2018年以后高镍三元的趋势更加明朗，且在国内新能源补贴退坡影响下磷酸铁锂的盈利能力显著下降，影响了公司正极材料的毛利率表现，同时，2019年后，受三元材料产能爬坡、产能利用率降低等因素影响，公司正极材料的营收和毛利均出现了大幅下滑，对整体的盈利能力产生较大影响。
图10：贝特瑞营收、毛利率、净利率表现 数据来源：wind、36氪整理
在这样的背景下，2021年上半年，公司出售磷酸铁锂资产，改为以参股方式布局。目前公司主体业务主要集中于高镍 8 系列产品，主攻海外供应链，加速追赶国内外的头部企业。
在剥离磷酸铁锂业务以及三元正极得到海外验证后，2020年下半年开始，公司海外订单量大幅提升，对松下、SK等电池厂实现了批量供货，但尚未实现正极材料的盈亏平衡。进入2021年后，在海外新能源汽车需求激增驱动下，公司通过自建和合资的方式加速扩充产能，今年公司高镍总产能将达到 3.3 万吨，和 SKI、亿纬锂能合资建厂的 5 万吨（公司占股 51%）预计将在 2023 年年中建成，届时高镍总产能达 8.3 万吨。
图11：贝特瑞正极材料下游客户出货情况 数据来源：公司公告、申万宏源、36氪整理
受益于订单放量和产能利用率的提升，今年前三季度，公司高镍三元正极材料的出货量达到 1 万吨以上，同时，为进一步完善正极材料产业链，保证产业链安全和成本优势，贝特瑞还参股了芳源环保，积极布局正极前驱体的生产。
展望未来，预计在主要客户产能扩容和战略布局趋势已定的驱动下，高镍三元正极材料将有望成为公司新的增长动力，给公司带来长期稳定的业绩支撑，同时受益于高镍材料更高的利润空间，公司整体盈利能力也有望得到进一步改善。
但与此同时，作为三元正极领域的后起之秀，贝特瑞目前在正极材料上仍处于追赶阶段。在容百科技、天津巴莫占据了60%以上的市场份额后，同为第一梯队的贝特瑞虽然出货量排名第三，但市占率不足15%，和巨头存在较大差距。在电池整体扩容的阶段，贝特瑞可以充分享受行业扩充带来的增量空间；但如果市占率不能有效提升，一旦行业进入存量阶段，其营收和利润空间就会受到巨头的挤压。
