采用“两步法”将北向资金拆分为三大类资金。首先，我们统计了港交所公布的2018年以来共215家在中国香港的经纪商机构，对于不同的托管商机构，我们第一步先根据托管机构总部所在地来区分北向资金中的中资机构托管资金、外资机构托管资金。具体来看，215家经纪商中属于中资机构的有167家（其中99家港资及68家大陆内资），如前文分析，这部分机构托管的资金来源或主要是内地资金。
接着，我们计算剩余48家外资托管机构的历史资金交易行为，并以此为依据来区分交易逻辑偏长线和短线的外资。参考相关学者的研究方法，我们采用“交易频繁度”（Trade Frequency，计算方式为某一机构在某一期累计购买和累计卖出资产净额的最小值与上一期持有资产总额的比值）指标对外资托管资金再进一步进行区分。在对外资进行研究时，市场会习惯性将外资分为两类：一类是偏投机、套利性的灵活交易资金，这类资金的操作模式往往偏短期交易；而另一类是偏长线、配置型的稳定型资金，这类资金的交易频率偏低、且短期内交易方向的一致性较强。基于以上逻辑，我们计算各机构18-24年（数据截至24/03/28）周度交易频繁度的中枢值后从小到大排序，排名靠前的机构为“稳定型外资”，排名靠后的机构为“灵活型外资”。
3.三类北上资金存量规模和近期流向存在明显差异
目前稳定外资：灵活外资：中资托管资金存量规模比例大约为10：4：1。根据前述的两步拆分方法，从拆分完的北上资金存量规模对比来看，目前（截止2024/03/28，下同）陆股通整体持股规模约为2.1万亿元，其中稳定型外资是陆股通的主要构成部分，其持股规模1.4万亿元、占据整体陆股通资金的68%，灵活型外资持股规模约5500亿元、占整体陆股通资金比重近26%，稳定型和灵活型外资两者的合计占比超过90%，即存量视角看这两类资金贡献了陆股通资金的绝大部分规模。而如前所述在近两年监管的限制举措下中资托管资金持股金额目前已缩减至约1400亿元、占比仅约6%。
从具体托管商来看，有两个机构在各自资金分类中占据了较大的比重：一个是归类为稳定型外资的香港上海汇丰银行，其目前托管的资金持股金额超6000亿元，占据稳定型外资规模的近44%，在整体陆股通存量资金中的占比约为30%；另一个则是归类为中资托管资金的中银国际证券，截止23Q3时该托管商对应的资金持股规模仅30亿元、占据对应时期中资托管资金不到5%的体量，但其目前托管的资金持股金额接近900亿元，占中资托管资金体量的64%。
2024年春节后稳定和灵活型外资是北上资金净流入的主要来源。从近半年前述三类陆股通资金的边际变化来看，2023年8月开始直至2024年1月，A股北上资金累计净卖出额逾2200亿元，这其中稳定型和灵活型的外资净流出规模均超过1000亿元，而相同时期中资托管资金流向则出现了明显背离，23/08-24/01期间累计净流入500亿元。
近期最新的资金动向显示这三类北上资金交易行为差异仍在延续：其中，中资托管资金在2024年1月至春节前是北上资金里净流入的主要来源，但2024年春节后该类资金流入逐渐放缓；而剩余两类北上资金在1月时一度净流出，直至2月才开始逐渐回流A股，春节后逐渐代替中资托管资金成为本轮北上流入的主力，其中稳定型外资的流入趋势更加稳健，而灵活型外资周度的交易方向变化较大。整体来看，春节后至今（截至2024/03/28）三类北上资金累计净流入规模大致分别为：稳定型外资净流入500亿元、灵活型外资100亿元、中资托管资金20亿元。
风险提示。部分资金数据为估算值，与真实情况或有出入。
本文源自券商研报精选
