上市公司的利润通过资产负债表上百个项目都可以修饰，但是，应收账款周转率和存货周转率总会出现异常。
本刊特约作者 李国强／文
因ST康美（600518.SH）披露的2016至2018年财务报告存在重大虚假，一时间，严惩财务造假的呼声高了起来。但是纵观A股历史，最终定性为财务造假的案例凤毛麟角。甚至有些年报数据，连非财务人员都看出异常，最终却平安无事，这让许多投资者非常愤怒，难道是监管层在保护这些“缺德”公司？
这要从两个角度来理解，一是《证券法》制定于上世纪90年代，其中违法受罚的金额上限为60万元，在当时属于足以倾家荡产的巨款，但现在对于上市公司来说是九牛一毛；二是会计准则给了财务人员足够大的权限，可以对财务数据进行适当的修饰，相当多的看似“造假”的财务数据，其实并不违法。
所以最终被认定为法律意义上的财务造假都是极少数，对于投资者来说，最难忍受的财务数据的修饰，莫过于对利润的修饰。因为许多估值模型和判断都取决于公司的净利润，如果利润本身水分极大，那对公司做出的投资决策也就是错误的。
如何判断上市公司的利润是否经过修饰？资产负债表上百个项目都可以修饰，但是很多修饰，都会让两个指标出现异常，它们就是：应收账款周转率和存货周转率。
应收账款周转率的基本判断
从利润表看，决定公司净利润的主要指标是营业收入和营业成本，通过各种手段增加营业收入或者降低营业成本是最常见的“修饰”财报的手法。
比如通过关系友好的大客户甚至关联方进行合作，用提前发货等方式实现营收的增加，从而增加了利润。或者是滥用收入准则的收入确认依据，提前确认收入，都可以实现营收的合法“虚增”。
投资者看不到公司的账簿和单据，如何判断营收是否合理？幸好有个财务指标可以将公司的操作手法还原回来：应收账款周转率。
应收账款周转率是企业在一定时期内赊销净收入与平均应收账款余额之比，这个公式的含义是衡量企业应收账款周转速度及管理效率。
一般而言，在公司的经营模式和客户构成未发生大的变动的情况下，即便是营收增加，公司客户的回款情况也是大致不变的，因此应收账款周转率也会维持一个比较均衡的水平。但是，如果公司新增的营收以赊销为主，且回款效率不高，这个指标就会降低，此时可以判断公司增加的营收很可能是“修饰”过的。
以A股2018年年报为例，应收账款周转率最低的是*ST节能（000820.SZ），只有0.02%，以此为依据计算应收账款周转天数（365/应收账款周转率），高达15827天，这说明公司赊销出去的商品几乎是“有去无回”。
从*ST节能历年财报数据来看，公司的应收账款周转率自2014年后就断崖式跌落，说明公司的营收存在着修饰甚至造假的可能。
果不其然，2019年1月15日公司披露，辽宁证监局要求公司对2017年度年报中披露的印尼大河项目的收入确认和应收账款坏账计提不恰当的问题进行改正。公告显示，2017年9月28日、12月28日，在印尼大河镍合金有限公司（下称“印尼大河”）已经存在明显违约无法保证收回货款的情况下，公司仍然向印尼大河发货并确认营业收入2524.6万美元、825.76万美元，收入确认不恰当。
如果投资者能及时关注应收账款周转率的急速下滑情况，就可以尽早避开这颗雷。
存货周转率要细看
存货是资产负债表中非常“暧昧”的项目，因为它的特殊属性，特别容易修饰利润却很难被发现。如何理解存货调整利润？
先从简化版的利润计算公式看起：忽略掉投资收益、其他业务收支和营业外收支等项目后，利润的内核就是主营业务收入-主营业务成本-费用。
所以在其他项目不变的情况下，如果能够降低主营业务成本，就可以增加利润。除了通过在生产、制造、销售等环节控制成本外，还有一个环节可以由财务人员控制成本。
销售商品之后，确定商品的成本价并做账的过程，叫做转成本，这是一个会计概念。因为原材料的购进批次不同价格不同，所以售出的成本需要计算确定，结转成本通常有先进先出法、加权平均法等。如果结转成本的时候，财务人员虚减了销售成本，那么公司的利润（销售收入-销售成本）就会增加。结转到成本的存货金额减少了，剩下的存货金额就相对增加了，所以如果存货金额非常大的时候，就需要警惕。
怎样判断存货金额是否合理？可以对比连续几年的存货周转率，如果出现明显的下降且没有正常原因，则极有可能通过存货修饰了利润。
2018年年报显示，神雾环保（300156.SZ）的存货周转率是A股上市公司中最低的，只有0.01%。
公司的存货周转率连年波动较大，2016年以来更是迅速下降。说明公司的存货周转非常不正常，存在着较大的减值损失风险和修饰利润的可能。
大信会计师事务所向神雾环保出具了无法表示意见的审计报告，对此，深交所发来了年报问询函，其中对存货的情况提出了质疑：
“年报披露，你公司存货账面余额17.20亿元，其中建造合同形成的已完工未结算资产账面余额15.67亿元，报告期内计提跌价准备2.9亿元，其中对乌海洪远项目存货计提50%减值准备。请你公司：
1.补充说明建造合同形成的已完工未结算资产涉及的主要工程项目和金额，并结合客户履约能力、项目停复工情况、存货具体状态和可变现情况等因素，说明存货减值测试的依据、测算过程、关键估计和假设，跌价准备计提是否充分。
2.说明对乌海洪远项目存货、采购及分包预付账款计提减值比例存在差异的原因及合理性。”
深交所的问询函对公司的主要存货项目的真实性和可变现能力表示疑问，这其实也是在提醒投资者：公司的存货项目存在风险。
事实上，早在2017年，神雾环保存货周转率就已经出现预警信息了，作为投资者，无须深入地去了解公司的存货构成，仅凭存货周转率的变化就可以提前判断公司的财务数据异常，从而规避风险。
合理运用两个周转率来排查
上文中，应收账款周转率和存货周转率均列出了上市公司的最低值，实际上在使用这两个指标的时候，通常重点看变化值而非绝对值，所以这两个指标不能机械地使用。
不同的行业，周转率情况是截然不同的。
应收账款周转率相对比较好理解，越快越好，说明回款越及时。除了一少部分特殊行业，如PPP为主的公司，绝大多数企业都在追求高效的回款。应收账款周转率越慢，说明公司的真实盈利能力越差，坏账的风险也越大，并且存在虚增营收的可能。
而另一个指标，存货周转率就比较复杂。比如快消品行业，存货周转非常快，受到保质期的影响，伊利股份（600887.SH）的存货周转率为8%-9%之间，折算成存货周转天数约为一个月左右，如果周转率更慢，则存在着因为过期导致的存货跌价风险；而房地产行业，由于房地产销售周期比较长，即便是佼佼者万科（000002.SZ），存货周转率也只有0.3%，折合成存货周转天数则为4年左右，绝大多数房地产企业的存货周转天数都长达数年；同样还有名酒行业，由于窖藏时间的原因，存货周转率反而不快，折算的存货周转天数，经常为数年，贵州茅台（600519.SH）的存货周转天数也在4年左右，可以大致估算出最畅销的茅台酒的窖藏时间；类似的还有中药行业，人参需要一定的时间生长发育，所以存货周转率也不快，像紫鑫药业（002118.SZ），存货周转天数超过10年，可以估计出公司的存货存在着较大的减值风险。
但是，无论差异多么巨大，我们都会发现，优质公司的存货周转率在同行中相对比较快，同时多年来保持数值变化不大，非常稳健。
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