疫情期间公司通过争取租金和员工社保减免补贴、提高管理效率等方式积极应对困境。 2020 年公司整体员工数量同比 2019 年下降 10%，结合社保减免 2020 年公司人工成本同 比 2019 年下降 43%。同时公司在疫情早期就开始积极争取隔离征用酒店入选机会，降低 不确定性较高的第三方渠道销售占比，同行多数酒店从 2021 年才开始重视隔离征用酒店 和保障房的机会。旅行社和 OTA 等第三方渠道占直营客房和餐饮收入的贡献比例从 2019 年的 45.9%下降至 2020 年的 32.3%。
疫情期间公司通过稳健运营保证盈利，业绩韧性凸显。疫情期间公司直营业务开源节 流，经营恢复优于同行，15 年稳扎稳打积淀的运营优势凸显。优秀的单店运营能力得到市 场认可，保证 2021 年疫情期间委托管理门店开店逆势提速。同时公司通过积极争取补贴、 提升内部人效、提升直接销售等方式降低成本费用，保证疫情期间公司仍实现正向盈利。 2019~2021 年公司净利率分别为 18.9%/17.3%/13.3%，盈利韧性较强。
公司资产负债率健康，偿债能力良好，未来仍有利用债券融资助力发展的空间。资本 支出方面，公司资本支出主要集中于新店装修和日常办公设备。在疫情下，公司有效进行 了成本控制，使得公司的资本支出出现下降。5 亿元定增募资助力未来 3 年开业 15 家直 营店（公司公告）的情况下，资本开支或出现较大幅度提升。公司杠杆水平健康，资产负 债率由 2018 年的 47.25%下降到 2020 年的 36.88%，2021 年资产负债率上升至 65.9%， 主要系采用新租赁准则导致租赁负债增加所致。2021 年公司资产负债率与国有企业锦江 接近（64.08%），低于同为民营企业的华住（82.54%）。2021 年公司的流动比率为 2.50， 偿债能力良好，优于头部酒店集团（首旅 0.66，锦江 1.12，华住 1.06）。
从现金流的情况看，公司现金流情况总体健康稳步上升，疫情波动下公司积极维持较 好的现金流水平。货币资金方面，2018 至 2021 年持续上升，2021 年涨幅明显，这与公 司创业板二次上市发行股票后所募集的资金相关。公司的货币资金在疫情下仍总体保持上 升趋势。经营性现金流在 2020 年疫情后有所下降，这由公司疫情初期营收下降的冲击所 致，随着公司控制项目开展节奏，以及降本增效工作，2021 年出现上升。
卡位中高端和高端酒店市场，扩容空间广阔中高端档次存在结构性机会，属增速最快档次赛道
酒店行业整体偏存量市场，中端市场增速最高，2026 年中高端酒店市场规模有望达 到约 5000 亿元规模。根据中国饭店业协会和国家旅游局数据推算，疫情前 2019 年中国 酒店行业交易额（含客房和餐饮等其他收入）接近 1.14 万亿元，其中豪华酒店交易额约占 25%，中高端酒店交易额约占 37%，低端、经济型约占 38%。Euromonitor International 预测，2021~2026 年中国酒店市场规模增速 CAGR 为 3%，则我们测算 2026 年整体酒店 行业交易规模有望达到 1.36 万亿元；中端市场为增速最高的细分市场，Euromonitor International 预测 2021-2026 年年化 CAGR 为 6%；结合 Euromonitor 的预测和我们对历 史数据的测算，我们预计中高端市场合计规模有望接近 5000 亿元。
消费升级驱使下经济型酒店向中高端升级、商务豪华酒店转型休闲、商务兼具。2011 年以来中国 GDP 增速逐渐低于 10%，酒店行业也从整体规模快速增长转向结构升级的大 周期。在需求端居民可支配收入提升带动旅游产业从观光型向休闲度假型转型，成本端租 金和人力成本不断上升的大背景下，很多经济型酒店向着中端、中高端档次升级。同时随 着地产高增长红利周期回落、政府打击“三公”消费等反腐倡廉政策指导下，地产伴生型、 商务会展型豪华酒店整体需求减少，豪华酒店也不断寻求向商务和休闲度假需求兼顾的方 向转型。
企业差旅标准在高线城市主要位于 300~1000 元的中高端酒店价格带，当前中高端酒 店供给存在结构性缺口。根据国企央企员工差旅标准，普通员工的差旅住宿标准在 350 元 以上。根据携程商旅的调研，2021~2022 年抽样企业在 52%/40%的一二线城市/三四线城 市的差标在300~500元/晚，32%/9%的一二线城市/三四线城市的差标在500~1000元/晚， 而目前市场上价格带处于 300~500 元档位的酒店在一二线/三线及以下城市占比仅 15%/8%，500~1000 元档位占比分别为 7%/4%。
经济的发展带来居民消费升级，体验式旅游需求对酒店行业提出更高个性化、体验式 产品服务需求，是当前中高端档次主要升级方向。根据中国社会科学院研究员、财经院旅 游与休闲研究室主任戴学锋的研究，人均 GDP 超过 1 万美元后国民休闲度假游的需求会 大幅上涨；韩国在人均 GDP 超过 1 万美元时出境游需求增长 30%，休闲度假旅游在居民 消费中占比达到第二；1983 年日本居民消费超过 1 万元时国家政策向度假休闲旅游行业 倾斜。2019 年我国人均 GDP 突破 1 万美元，近 3 年来我们已经观察到度假休闲旅游特别 是重体验的高品质旅游需求将进入高速增长期。
需求个性化的高端豪华档次酒店格局分散，本土品牌日益崛起
长期看中国酒店行连锁化率持续提升趋势明确，市场份额向头部集中。连锁酒店集团 在经营管理体系、人才培养、会员客流、数字化系统等方面相对单体酒店有明显优势。疫 情期间酒店行业需求受抑，尾部单体酒店出清显著，头部连锁企业逆势开店，加速了连锁 化进程。根据 Frost and Sullivan 数据（转引亚朵招股书），2021 年中国酒店连锁化率 34.4%， 较 2019 年提升 8.5pcts，但仍低于美国 70%以上的连锁化率。
细分市场看，中高端酒店需求更加个性化、标准化程度更低，通过差异化产品和服务 带来高溢价。相对经济型酒店相比，中高端酒店平均价格更高。两类酒店价格的差距，与 目标客群、客户敏感度、服务情况、房间设计、房间面积、配套设施等多种因素有关，中高端酒店在上述指标中，相对于经济型酒店提升显著。经济型酒店能够满足 人们安全、干净、舒适的住宿条件，但中高端酒店能够使得客人从更宽大的客房、多样的 服务、特色化的装修等元素中，获得美学等层次的舒适体验。因此，中高端酒店的客房价 格，相比经济型酒店有显著提升。
因此重服务、重体验的全服务型高端奢华档次酒店品牌集中度低于标准化程度较高的 有限服务型经济型和中端档次酒店。根据中国饭店业协会的数据，按照门店数量口径，截 至 2022 年 1 月豪华/高端酒店品牌 CR5 仅为 9.6%/10.5%，显著低于中端酒店 19.5%的 CR5。随着酒店档次的上升，消费者对酒店的需求除了睡眠和干净等基本诉求，休闲娱乐、 商务会谈、个性审美、服务体验等更加多元化的诉求成为了消费者选择酒店的考虑因素， 因此需求的个性化决定了供给的分散性。但参考较为成熟的美国高端奢华酒店市场，根据 Euromonitor International 的数据，2021 年美国高端奢华酒店品牌 CR5 为 24.6%，因此 国内集中度仍有进一步提升空间。
在竞争要素上，与有限服务型的经济型和中端酒店强调运营效率来提升利润不同，高 端豪华酒店更侧重通过品牌调性和多元化服务来提高产品溢价。根据中国饭店协会和浩华 咨询 2020 年的数据计算，三/四/五星级酒店收支拆分模型中，三/四/五星级酒店每间房每 年的 GOP 约为 1.8/1.3/3.5 万元，而经营利润率高端豪华酒店则显著低于三星有限服务型 酒店，三/四/五星级酒店经营利润率约为 28.9%/12.0%/17.4%。和中端有限服务型酒店相 比，高端豪华酒店的客房收入占比较低，餐饮、水疗及健身等其他服务贡献了接近半数的 收入。同时由于业务的复杂性和消费者对服务的高要求，高端豪华酒店的人房比和员工工 资也高于中端酒店。
