磷酸铁锂表现超预期，磷酸铁锂安全性、成本优势凸显，未来或持续带动碳酸 锂需求提升。宁德时代、比亚迪分别推出“CTP”、“刀片电池”技术，为磷酸铁锂的进一步推广提供了可靠的技术保障，与此同时，海外持有的磷酸铁锂表面改性碳 包覆技术专利即将在 2022 年到期，磷酸铁锂的优势或延续。LG 化学或也将参与 磷酸铁锂电池业务，此前子公司 LG 能源专精于三元电池，其核心伙伴为特斯拉和 欧洲的保时捷、宝马、奥迪等豪华车品牌。据 THE ELEC，LG 能源已于 2020 年底 在韩国大田实验室开始研发磷酸铁锂电池技术，最快有望在 2021 建设一条中试 线。
车企方面，特斯拉美国加州弗里蒙特工厂生产的 Model 3/Y 标准续航版，或 使用磷酸铁锂电池。小鹏汽车 G3 和 P7 也推出了磷酸铁锂电池版车型，2021Q2 开始销售和交付磷酸铁锂版的 G3 和 P7，其交付量已经超过占各自车型交付量的 20%。此外，新红旗 E-QH5、比亚迪元 PLUS EV、上汽奥迪 Q5 e-tron 等新车 型，或也将使用磷酸铁锂电池。除了动力领域，磷酸铁锂在储能、5G 基站等应用 领域也有望持续放量。
从下游正极材料厂商需求来看，钴酸锂、磷酸铁锂、部分 6 系及以下三元材 料有望持续拉动碳酸锂放量，同时高镍三元有望继续助推氢氧化锂需求释放，我们 测算 2025 年锂盐需求或达到 138 万吨 LCE，2020-2025 年的年均复合增速或接 近 29%。
3.4 价格判断：长期供需矛盾难解，锂价长期有望维持高位
3.4.1 锂资源端定价能力逐步强化推升锂价
锂产业链定价机制变化，BMX 电子交易平台等新的定价机制使得资源端定价 能力逐步强化，锂矿将持续享受高溢价。Ngungaju 产能或通过 BMX 平台销售， 新的定价机制或催化锂价加速上行。Ngungaju 计划在 2022 年 Q1 开始生产，年 生产能力为 18 万-20 万干吨。我们预计 Ngungaju 锂精矿或通过 BMX 平台销 售，由于当前锂精矿长单价格以季度或年度定价为主，价格表现明显滞后于锂盐现 货价格，新的定价机制或更有效匹配需求信息，有望能反映锂精矿即时市场定价， 下游强劲需求叠加矿端供应紧张，BMX 或催化锂价加速上行。
随着部分锂精矿销售模式逐渐转变为现货成交，产业链利润或将重新分配，优 质锂矿或持续享受高溢价。当前产业链各环节中，锂精矿供应方集中度较高，主要 集中 pilbara、Greenbushes 等几家澳矿，其次为氢氧化锂供应方，主要集中在赣 锋锂业、雅保等几家。考虑到电池厂及中游正极材料企业积极的扩张计划及保供要 求，上游现有的资本开支难以及时满足供应，锂精矿价格有望继续突破新高，锂盐 价格预期继续上调，产业链利润或继续向上游回流，优质锂矿或持续享受高溢价。
3.4.2 流通锂资源边际收紧，供需格局愈发紧张
未来流通于现货市场的锂精矿绝对量虽然增加，但占比在边际收紧。我们统计 2021 年全球未被包销锁定的锂资源占比为 18%，主要来自于青海盐湖、西澳 Pilbara 和银河资源以及南美盐湖部分散单，随着未来海外矿商开始谋求打造垂直 一体化的锂资源 锂化合物产能（以绿色低碳为名，增厚价值链与项目估值）、同 时青海盐湖等也谋求和下游合作，我们预计至 2024 年全球未锁定锂资源占比将下 降至 11%。锂价由边际的现货市场所决定，散单市场的边际收紧或预示着未来价 格将长期维持高位。
3.4.3 供需平衡：新增供给有限，中游放大器效应加剧供需缺口
供需平衡角度，需求持续旺盛，而由于前期行业供给过剩、锂辉石矿山及盐湖 产能多停产或延期投产，2021-2022 年新增有效供给有限，供给或偏紧，远期随 着 Pilbara 二期投产及 Wodgina 复产，供给紧张局面或得到缓解，不过预计在新 能源终端高位放量下，2025 年供给或再次短缺。
中游扩产是需求放大器，或将加剧供需缺口。在下游电池企业激进的扩张下， 为了抢占市场份额、同时匹配下游扩产进度，中游正极材料的扩张更为激进，中游 环节的大幅扩产是锂需求的放大器，我们按照终端需求推算的锂盐需求或将进一 步放大，由于提锂项目进展仍存在滞后等可能性，我们认为未来锂价或处于较长的 景气周期。
4.1 供应端：矿山复产增加供应压力，远期静待镍湿法冶炼 项目投产进展
2021 年钴产量新增有限，2022 年或受复产冲击但仍维持紧平衡：受到 Mutanda 停产的影响，嘉能可 2020-2021 年实际生产较 2019 年缩水严重，2020 年全年钴产量 2.74 万吨，较 2019 年 4.63 万吨大幅下降 40.82%。2021H1 嘉能 可钴产量为 1.48 万吨，同比上升约 3%。另一大全球钴供应巨头洛阳钼业 2020 年 全年钴产量 1.54 万吨，较 2019 年 1.61 万吨下降 4.11%。2021H1 洛阳钼业钴 产量 7010 吨，同比上升 7.1%。总体来看，2021 年预计全球钴供应量增幅相对有 限，Mutanda 预计 2022 年开始复产，预计年产量约 1 万吨，未来核心跟踪红土 镍矿项目和回收钴放量进度，预计在全球疫情演变对南非物流影响下 2022 年或仍 将维持紧平衡。
嘉能可：2021H1 嘉能可净利润 13 亿美元，同比大幅扭亏，EBITDA87 亿美 元，同比增加 79%。受益于 Katanga 的持续爬坡，2021H1 铜板块产量 59.8 万 吨，同比增加 2%，全年指引为 122 万吨。由于 Katanga 钴产能亦在爬坡，目前 嘉能可整体钴产量呈现缓慢上行趋势。
嘉能可 Mutanda 宣布计划于 2021 年年底重启，2022 年或贡献 1 万吨钴 产量，带动当年钴供应量增幅明显。Mutanda 拥有五条铜生产线和三条氢氧化钴 生产线，并且在 2019 年生产了 103200 吨铜和 25100 吨氢氧化钴，而 2018 年 分别为 199000 吨和 27300 吨。2019 年 11 月，嘉能可以钴价格下降、成本增加 和税收增加为由，对该矿进行了保养和维护，预计该矿将于 2021 年底前重启。
